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2018-10-31 00:00:00 來(lái)源： 點(diǎn)擊：2183 喜歡：0
一、并購基金投資標的選擇
由于杠桿收購需要大量舉債，因此償債能力便成為挑選投資目標的主要標準。
一般來(lái)說(shuō)，合理的杠桿收購對象應具備下列特點(diǎn)：
1、可預測的穩定現金流
由于債務(wù)比例要超過(guò)普通企業(yè)，因此目標企業(yè)而臨很大的利息支付壓力。如果目標企業(yè)沒(méi)有穩定的現金流，那么宏觀(guān)經(jīng)濟或行業(yè)層面的稍微波動(dòng)就可能造成債務(wù)違約。從這個(gè)角度來(lái)看，周期性較弱的防御型行業(yè)，如食品、日用化工和公用事業(yè)等，比較適合作為杠桿收購的目標。而周期性較強的行業(yè)，如房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、水泥、鋼鐵和重工業(yè)等，如果沒(méi)有穩定的現金流保障，則不太適合作為收購目標。
2、較低的資產(chǎn)負債比率
如果目標企業(yè)本身的杠桿比例已經(jīng)很高，在此基礎上再行舉債的空間并不大，杠桿收購也就失去了價(jià)值。發(fā)達國家市場(chǎng)上的上市公司往往負債比例比較低，因而經(jīng)常成為杠桿收購的目標。
以美國市場(chǎng)為例，上市公司的平均負債規模為EBITDA的1.2倍左右，而杠桿收購的負債規模平均為EBITDA的7倍左右。我國的公司往往在上市之后資產(chǎn)負偵率不斷上升，因而并不一定適合作為杠桿收購的目標。
3、擁有可以出售的資產(chǎn)或業(yè)務(wù)
杠桿收購往往尋求在收購結束之后迅速償還過(guò)橋貸款或降低負債率。如果企業(yè)有非核心業(yè)務(wù)或資產(chǎn)可供出售，那么由此產(chǎn)生的現金便可以用于實(shí)現這一目的。往往在收購之前的財務(wù)試算中，并購基金便已經(jīng)規劃好哪些資產(chǎn)或業(yè)務(wù)可以出售，甚至可能已經(jīng)找好買(mǎi)家。
4、較低的運營(yíng)資本要求
并購基金希望目標企業(yè)能夠在盡量減少營(yíng)運資本投入的情況下，盡量提高銷(xiāo)售收入。因為目標企業(yè)的營(yíng)運資本貸款一般是由銀行提供的滾動(dòng)信貸額度，如果需要大量營(yíng)運資本投入將可能需要在收購結束之后繼續融資，不符合基金的利益。
5、較低的資本支出要求
研發(fā)投入對于企業(yè)的長(cháng)期發(fā)展具有重要意義，但在短期內無(wú)法對現金流產(chǎn)生貢獻。由于并購基金的目標投資期限并不長(cháng)，因此不希望在研發(fā)和資本開(kāi)支上投入過(guò)多資金。
按照這一標準，低科技的傳統產(chǎn)業(yè)，如食品和服務(wù)業(yè)，是理想的收購對象。實(shí)證研究表明，杠桿收購后企業(yè)的研發(fā)投入和資本開(kāi)支確實(shí)有顯著(zhù)的降低，但企業(yè)申請的專(zhuān)利數量沒(méi)有明顯減少。這某種意義上可以說(shuō)明，杠桿收購后的企業(yè)往往“好鋼用在刀刃上”，經(jīng)營(yíng)效率有所提高。
6、大量可用于抵押的資產(chǎn)
由于無(wú)抵押的高收益債券的利息成本要遠遠超過(guò)有抵押的高級貸款，因而并購基金往往愿意選擇那些擁有大量可抵押固定資產(chǎn)的企業(yè)。由于這個(gè)原因，以無(wú)形資產(chǎn)為主的高科技企業(yè)往往不是杠桿收購的目標。
二、并購基金的退出策略
1、如項目運行正常，退出方式如下：
由上市公司并購退出。并購基金存續期限通常為三年。標的項目被專(zhuān)項基金收購且完成規范培育、符合上市公司要求后(規范培育周期暫定半年至兩年，相關(guān)規范后條件需在投資協(xié)議中有明確要求)，上市公司可提出對標的進(jìn)行收購。
該項收購可以采取現金(或現金加股權)的方式，標的收購價(jià)格需以屆時(shí)市場(chǎng)價(jià)格或有限合伙人投資年復合凈收益率(通常為10-15%)兩者孰高為準(即上市公司或其實(shí)際控制人進(jìn)行兜底，降低出資人風(fēng)險)。如有外部機構受讓?zhuān)瑒t上市公司在同等交易條件下具有優(yōu)先受讓權。
收購三年后，并購基金有自由處置權：在境內外資本市場(chǎng)進(jìn)行IPO;將所投資項目轉讓給其他產(chǎn)業(yè)基金;由所投資項目公司管理層進(jìn)行收購。
2、如項目出現意外，由上市公司大股東兜底：
如項目出現虧損，對于上市公司或其大股東外的其他LP而言，上市公司通常將給予一定的兜底，主要有兩種情況：
“投資型”基金。上市公司與其他LP分別按規定比例進(jìn)行出資，上市公司出資相當于劣后模式;一旦投資的項目虧損，上市公司以出資額為限承擔項目虧損;若虧損超出上市公司出資，則超出部分由其他LP按出資比例承擔。
“融資型”基金。上市公司成立該類(lèi)型基金的主要目的為融資。上市公司與其他LP分別按規定比例進(jìn)行出資，上市公司在認繳一定出資外，需要對其他LP的出資承擔保本付息的責任。
三、并購基金的收益分配
1、管理費
基金存續期內，并購基金管理人每年收取專(zhuān)項基金設立規模的2%或一次性收取5%作為基金管理費，覆蓋基金日常運營(yíng)成本;基金存續期超過(guò)5年，則之后時(shí)間里基金管理人不收取基金管理費。
2、基金收益分配
在項目退出后一次性分配收益，中間不進(jìn)行分配。
項目退出所得的可供分配現金，按照普通合伙人實(shí)繳出資總額占基金實(shí)繳出資總額的比例分配給普通合伙人后，有限合伙人的部分按下列方式分配：
有限合伙人出資額;剩余浮動(dòng)收益按比例分配，即20%支付給管理人作為管理業(yè)績(jì)報酬(具體分配比例需先確定以何種模式設立并金)；80%支付給有限合伙人。
并購上市公司模式
借殼上市新規頒布后，借殼上市的難度增大，“炒殼”現象得到有效的遏制。但是相對于周期較長(cháng)的首發(fā)上市（IPO），周期較短而且能救活老股的借殼上市仍然具有其積極意義。
以下整理出并購上市公司的八大基本手法：
一、協(xié)議收購
協(xié)議收購，指收購方與上市公司的股東以協(xié)議方式進(jìn)行的股權轉讓行為。協(xié)議收購是我國股權分置條件下特有的上市公司國有股和法人股的收購方式。
二、舉牌收購
二級市場(chǎng)競價(jià)收購，指收購方通過(guò)證券二級市場(chǎng)（證券交易所集中競價(jià)系統）購買(mǎi)上市公司流通股股份的方式，典型者如北大方正收購延中實(shí)業(yè)流通股股份。
三、收購上市公司母公司
收購上市公司母公司，也就間接控股了上市公司，還可以避免很多法律、政策上的障礙。如樣板戲中所唱：山前強攻不是辦法，可以探尋一條攻占威武山的“后山小道”。
四、行政劃撥
其具體步驟為：
行政劃撥殼公司股權，借殼方獲得殼公司控制權
組建具有股份公司性質(zhì)的借殼公司
定向增發(fā)實(shí)現增資
收購方其定向增發(fā)獲得的借殼公司的股份與殼公司流通股份互換，實(shí)現“借尸還魂”
殼公司退市，借殼公司上市交易。
五、司法拍賣(mài)
即投資人通過(guò)競買(mǎi)人民法院所依法拍賣(mài)之上市公司股權成為上市公司控股股東。
六、先破產(chǎn)再置換
法院對資不抵債的上市公司先行宣告破產(chǎn)，投資人再將其優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)置入上市公司空殼之中，上市公司控股股東再以象征性?xún)r(jià)格出讓上市公司控股權。
其具體步驟為：
進(jìn)入破產(chǎn)程序，解決債務(wù)糾紛
一次性清償債務(wù)，實(shí)現凈殼
投資人將資產(chǎn)置入
收購股權，實(shí)現對上市公司控制
七、與母公司“聯(lián)姻”
采取的是與上市公司母公司合資成立新公司，投資人成為新公司控股股東；上市公司母公司，則以其所持有的上市公司股權出資。
八、定向增發(fā)加換股吸收合并
其具體步驟為：
等比例縮股
回購凈殼
定向增發(fā)，吸收合并
對價(jià)股改
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