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2019-02-13 00:00:00 來(lái)源： 點(diǎn)擊：3739 喜歡：0
【投資要點(diǎn)】科創(chuàng )板的宏觀(guān)意義。1、創(chuàng )新促進(jìn)經(jīng)濟轉型。傳統的以銀行為核心的融資體系在利于傳統工業(yè)和地產(chǎn)基建經(jīng)濟，科技創(chuàng )新、產(chǎn)業(yè)升級等新興經(jīng)濟的發(fā)展則需要融資模式的創(chuàng )新，科創(chuàng )板等資本市場(chǎng)制度的創(chuàng )新，正符合中國經(jīng)濟轉型的融資要求。2、創(chuàng )新推動(dòng)資本市場(chǎng)改革。作為增量改革的前沿試點(diǎn)，其機制在不斷改善成熟后，將延伸至存量領(lǐng)域；資本市場(chǎng)活力將增強。
注冊制度：上市秉承“包容性原則”，試點(diǎn)注冊制。考慮到科創(chuàng )企業(yè)有其自身成長(cháng)路徑和發(fā)展規律，在入市條件方面引入“市值”等指標，制定5套差異化上市指標，允許非盈利優(yōu)質(zhì)企業(yè)和同股不同權的紅籌企業(yè)上市，可以充分激發(fā)創(chuàng )新企業(yè)活力、暢通市場(chǎng)入口。同時(shí)科創(chuàng )板試點(diǎn)注冊制，企業(yè)上市由上交所審核、證監會(huì )注冊，可以健全我國多層次資本市場(chǎng)結構，淘汰劣質(zhì)空殼企業(yè)、優(yōu)化資本市場(chǎng)投資效率。
發(fā)行定價(jià)：強調定價(jià)有效性。一方面，科創(chuàng )板面向機構投資者采取市場(chǎng)化詢(xún)定價(jià)原則，提高網(wǎng)下發(fā)行配售數量占比強化報價(jià)約束，降低網(wǎng)上投資者申購單位提高市場(chǎng)流動(dòng)性。中小投資者可以通過(guò)投資公募基金投資科創(chuàng )板企業(yè)。另一方面，鼓勵戰略配售，為市場(chǎng)引入增量資金、幫助發(fā)行人成功發(fā)行。同時(shí)強化中介機構責任，要求中介機構要在企業(yè)發(fā)展、上市、上市后的持續經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，發(fā)揮更大的作用，保證定價(jià)的有效性。
交易制度：保障市場(chǎng)流動(dòng)性良性平衡。適當放寬漲跌幅限制至20%、前5交易日不設限、引入盤(pán)后固定交易價(jià)格、上市首日開(kāi)放融資融券業(yè)務(wù)、靈活調整單筆申報數量等差異化機制安排，有利于減少被動(dòng)大額交易盤(pán)中對股價(jià)的沖擊、提高市場(chǎng)定價(jià)效率、提振投資者信心，交易機制創(chuàng )新有望實(shí)現防止過(guò)度投機與保障市場(chǎng)流動(dòng)性的良性平衡。
退市制度：退市從嚴，促進(jìn)市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展。標準、程序、執行均較為嚴格，四類(lèi)標準多維度評估，取消暫停與恢復上市程序，對“空心化”企業(yè)嚴格退市，暢通“出口”，有利于保持市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展，促進(jìn)市場(chǎng)與國際接軌，增強對紅籌企業(yè)境內上市、MSCI&富時(shí)羅素境內投資吸引力。
投資者保護制度：設立“投資者適當性管理”專(zhuān)章，減持更為謹慎。為保護投資者合法權益，引入投資者適當性管理制度。明確個(gè)人投資者的門(mén)檻，包括證券資金規模、股票投資經(jīng)驗及風(fēng)險承受能力。同時(shí)強化證券公司投資者適當性管理義務(wù)和責任追究；特定股東減持最長(cháng)鎖定為5年，每人每年在1%以?xún)取?/span>
信息披露制度：更加完善。在滿(mǎn)足公平交易、保護廣大投資者合法權益的前提下，保持科創(chuàng )企業(yè)的商業(yè)競爭力。明確發(fā)行人、保薦人、證券服務(wù)機構和交易所在信息披露方面的具體責任。
風(fēng)險提示：二級市場(chǎng)持續低迷；金融監管發(fā)生超預期變化。
1月30日，證監會(huì )發(fā)布《關(guān)于在上海證券交易所設立科創(chuàng )板并試點(diǎn)注冊制的實(shí)施意見(jiàn)》，并對《《科創(chuàng )板首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊管理辦法（試行）》《科創(chuàng )板上市公司持續監管辦法（試行）》征求意見(jiàn)，同時(shí)上交所就上海證券交易所設立科創(chuàng )板并試點(diǎn)注冊制配套業(yè)務(wù)規則公開(kāi)征求意見(jiàn)。
1注冊制度：上市秉承“包容性原則”，試點(diǎn)注冊制。
整體評價(jià)：一方面，科創(chuàng )板上市秉承“包容性原則”，制定差異化上市標準、允許虧損優(yōu)質(zhì)企業(yè)、同股不同權企業(yè)、紅籌企業(yè)上市，可以充分激發(fā)創(chuàng )新企業(yè)活力，暢通市場(chǎng)入口。同時(shí)，科創(chuàng )板試點(diǎn)注冊制，企業(yè)上市由上交所審核、證監會(huì )注冊，可以健全我國多層次資本市場(chǎng)結構，淘汰劣質(zhì)空殼企業(yè)、優(yōu)化資本市場(chǎng)投資效率。
上市體現“多元包容”原則：1、科創(chuàng )板制定5套差異化上市標準：強調以市值為核心的指標體系和財務(wù)指標經(jīng)營(yíng)條件，企業(yè)經(jīng)營(yíng)的確定性越高，經(jīng)營(yíng)成果越好，對市值的要求越低，可以滿(mǎn)足各類(lèi)科創(chuàng )企業(yè)上市需求。2、允許尚未盈利或存在累計未彌補虧損的優(yōu)質(zhì)企業(yè)在科創(chuàng )板上市；不再對無(wú)形資產(chǎn)占比進(jìn)行限制?？梢蕴岣呱形从萍计髽I(yè)的直接融資比例，促進(jìn)企業(yè)孵化發(fā)展。3、允許同股不同權企業(yè)上市，并予以必要的規范約束。4、允許紅籌企業(yè)通過(guò)發(fā)行CDR的方式上科創(chuàng )板，條件即采用2018年6月出臺的《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法（試行）》等配套規則。一方面可以保證國內科技公司創(chuàng )始人對公司的控制，推動(dòng)公司持續創(chuàng )新；同時(shí)也可以鼓勵國外優(yōu)質(zhì)紅籌企業(yè)回歸國內市場(chǎng)。5、上市公司子公司可分拆上科創(chuàng )板?？苿?chuàng )公司募集資金應當用于主營(yíng)業(yè)務(wù)，重點(diǎn)投向科技創(chuàng )新領(lǐng)域。
科創(chuàng )板試點(diǎn)注冊制：1、企業(yè)上市由上交所審核、證監會(huì )注冊。目前初步預期的審核周期在6-9個(gè)月，證監會(huì )在上交所審核通過(guò)后20個(gè)工作日內完成注冊。這與目前香港的制度較為類(lèi)似，提升了企業(yè)注冊發(fā)行上市的效率。2、設置科創(chuàng )板上市委員會(huì )與科技創(chuàng )新咨詢(xún)委員會(huì )。其中，上市委員會(huì )與上交所發(fā)行上市審核機構共擔科創(chuàng )板企業(yè)上市審核職責，審核機構承擔主要審核職責、提出明確的審核意見(jiàn)，上市委側重于通過(guò)審議會(huì )議等形式，審議交易所審核機構提出的審核報告，發(fā)揮監督制衡作用。咨詢(xún)委將根據上交所上市推廣及發(fā)行上市審核工作的需要，提供專(zhuān)業(yè)咨詢(xún)意見(jiàn)。
與主板、創(chuàng )業(yè)板等的比較。1、針對主體類(lèi)型：主要是成長(cháng)性科創(chuàng )企業(yè)；2、上市制度：之前主板、中小板、創(chuàng )業(yè)板均為核準制，科創(chuàng )板為首次施行注冊制的場(chǎng)內市場(chǎng)。3、財務(wù)要求：科創(chuàng )板要求較主板創(chuàng )業(yè)板更加靈活包容，結合“市值、收入、凈利潤、現金流、核心技術(shù)”等多重指標實(shí)現差異化評定，企業(yè)經(jīng)營(yíng)的確定性越高，經(jīng)營(yíng)成果越好，對市值的要求越低。
2發(fā)行定價(jià)：強調定價(jià)有效性。
整體評價(jià)：科創(chuàng )板發(fā)行環(huán)節強調定價(jià)有效性，遵循市場(chǎng)化定價(jià)詢(xún)價(jià)原則，打破了現有市場(chǎng)發(fā)行23倍市盈率的限制，同時(shí)通過(guò)網(wǎng)下配售等限制強化市場(chǎng)有效約束。通過(guò)中介機構資本約束方式，消除發(fā)行人和主承銷(xiāo)商之間的利益捆綁，形成長(cháng)期資金引領(lǐng)作用，促進(jìn)市場(chǎng)價(jià)格穩定。采用戰略配售機制和超額配售選擇權，充分發(fā)揮承銷(xiāo)商的價(jià)值發(fā)現功能，實(shí)現新股合理與高效的定價(jià)。
強調定價(jià)有效性，市場(chǎng)化定價(jià)詢(xún)價(jià)。目前我國A股市場(chǎng)IPO定價(jià)有較明顯的抑價(jià)，主要原因是核準制下企業(yè)上市門(mén)檻高、一二級市場(chǎng)間存在較大價(jià)差，新股上市后易被炒 作，定價(jià)時(shí)詢(xún)價(jià)對象為了獲得配售機會(huì )傾向于抬高報價(jià)，2009年證監會(huì )曾實(shí)行IPO價(jià)格市場(chǎng)化詢(xún)價(jià)，結果新股定價(jià)持續攀升；2014年以后IPO定價(jià)再次受到限制，23倍市盈率成為標準。本次科創(chuàng )板新股定價(jià)機構投資者為參與主體，首次公開(kāi)發(fā)行詢(xún)價(jià)對象限定在證券公司、基金公司等七類(lèi)專(zhuān)業(yè)機構。同時(shí)強化網(wǎng)下報價(jià)的信息披露和風(fēng)險揭示，促進(jìn)價(jià)格充分發(fā)現、提高網(wǎng)下發(fā)行配售數量占比、并降低網(wǎng)上投資者申購單位。
中介機構“保薦+跟投”，推動(dòng)中介機構謹慎定價(jià)、保薦和審慎，防止短期套利沖動(dòng)?？苿?chuàng )板試行保薦人相關(guān)子公司的“跟投”制度，明確中介機構通過(guò)子公司使用自有資金進(jìn)行跟投，跟投比例在2-5%，鎖定期兩年。當前海外資本市場(chǎng)只有韓國引入了這一機制。通過(guò)中介機構資本約束方式，可以消除發(fā)行人和主承銷(xiāo)商之間的利益捆綁，杜絕發(fā)行價(jià)格虛高情況，促進(jìn)市場(chǎng)價(jià)格穩定。同時(shí)可以迫使券商在承銷(xiāo)時(shí)更加認真、審慎，倒逼券商提高自身的資金實(shí)力、研究能力、合規風(fēng)控能力。
鼓勵戰略投資者和發(fā)行人高管、核心員工參與戰略配售，引入市場(chǎng)穩定增量資金。1、放寬戰略配售實(shí)施條件，戰略配售首次公開(kāi)發(fā)行股票數量在1億股以上的，可以向戰略投資者配售。戰略投資者配售股票的總量超過(guò)本次公開(kāi)發(fā)行股票數量30%的，應當在發(fā)行方案中充分說(shuō)明理由。首次公開(kāi)發(fā)行股票數量不足1億股，戰略投資者獲得配售股票總量不超過(guò)本次公開(kāi)發(fā)行股票數量20%的，可以向戰略投資者配售。2、引入綠鞋機制，發(fā)行人和主承銷(xiāo)商可以在發(fā)行方案中采用超額配售選擇權，采用超額配售選擇權發(fā)行股票數量不得超過(guò)首次公開(kāi)發(fā)行股票數量的15%。綠鞋機制可以防止新股上市后股價(jià)跌破發(fā)行價(jià)以下，增強參與一級市場(chǎng)認購的投資者的信心，實(shí)現新股股價(jià)由一級市場(chǎng)向二級市場(chǎng)的平穩過(guò)渡。3、允許發(fā)行人高管與員工通過(guò)專(zhuān)項資產(chǎn)管理計劃，參與發(fā)行人股票戰略配售。根據境內外實(shí)踐經(jīng)驗，向戰略投資者配售這一安排，在引入市場(chǎng)穩定增量資金、幫助發(fā)行人成功發(fā)行等方面富有實(shí)效。建立發(fā)行人高管與核心員工認購機制，有利于向市場(chǎng)投資者傳遞正面信號。
3交易制度：保障市場(chǎng)流動(dòng)性良性平衡。
科創(chuàng )板進(jìn)行必要的交易機制創(chuàng )新，防控過(guò)度投機、保障市場(chǎng)流動(dòng)性、為主板交易機制改革積累經(jīng)驗。我們認為，交易制度整體向國外成熟的資本市場(chǎng)逐步靠近，放寬跌停板、優(yōu)化融券機制，有利于發(fā)揮市場(chǎng)功能，改善單向交易帶來(lái)的波動(dòng)增大，有利于中長(cháng)期資金入市，引導價(jià)值投資。
具體要點(diǎn)總結如下：
1） 個(gè)人投資者參與交易與滬港通標準類(lèi)似，即證券賬戶(hù)及資金賬戶(hù)的資產(chǎn)不低于人民幣50萬(wàn)元并參與證券交易滿(mǎn)24個(gè)月，鼓勵未滿(mǎn)足要求投資者通過(guò)購買(mǎi)公募基金等方式參與科創(chuàng )板，我們認為，發(fā)揮專(zhuān)業(yè)資產(chǎn)管理機構能力，延續此前CDR基金模式，有利于保護中小投資者權益。
2） 適當放寬漲跌幅限制至20%，新股上市后的前5個(gè)交易日不設漲跌幅限制，靈活申報價(jià)格最小變動(dòng)單位，同時(shí)引入盤(pán)后固定價(jià)格交易，我們認為，單日價(jià)格波動(dòng)放開(kāi)配套降低低價(jià)股的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差以及交易分散機制，市場(chǎng)流動(dòng)性、專(zhuān)業(yè)性、靈活性均有望提升。
3） 首日放開(kāi)融券，對“單邊市”關(guān)注度提升，我們認為，可以期待后續股指期權等衍生品標的試點(diǎn)，進(jìn)一步優(yōu)化風(fēng)險對沖功能。
境內外對標，提振投資者信心。國際對標來(lái)看，漲跌幅放開(kāi)釋放積極信號，放開(kāi)融券期待多空平衡，國內對表來(lái)看，科創(chuàng )板在投資者角度對標滬倫通，交易方式及單筆交易選擇更為多元化。
4退市制度：退市從嚴，促進(jìn)市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展。
科創(chuàng )板吸收了最新的退市改革成果，執行嚴格退市制度，促進(jìn)市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰，健康發(fā)展。我們認為：1）配合注冊制，暢通“入口”“出口”，有利于構建更為平給的資本市場(chǎng)供給體系；2）“空心化”企業(yè)“殼”價(jià)值見(jiàn)底，有利于遏制惡意投機，引導投資者的投資理念也趨于理性。3）退市制度的嚴格執行，有利于促進(jìn)市場(chǎng)與國際接軌，吸引企業(yè)通過(guò)CDR境內上市，增強對MSCI、富時(shí)羅素等外資吸引力。
具體要點(diǎn)總結如下：
1） 執行更為嚴格標準：與2018年11月退市新規保持一致，明確了信息披露重大違法和公共安全重大違法等重大違法類(lèi)退市情形，新增在市場(chǎng)指標中綜合考慮成交量、價(jià)格、股東人數、市值，財務(wù)指標不適用于單一連續虧損退市指標體系，根據交易所細則，采取風(fēng)險警示財務(wù)指標要求為：（一）最近一個(gè)會(huì )計年度經(jīng)審計的扣除非經(jīng)營(yíng)性損益之前或者之后的凈利潤（含被追溯重述）為負值，且最近一個(gè)會(huì )計年度經(jīng)審計的營(yíng)業(yè)收入（含被追溯重述）低于1億元；（二）最近一個(gè)會(huì )計年度經(jīng)審計的凈資產(chǎn)（含被追溯重述）為負值；
2） 程序更為嚴格：相比退市新規，提出科創(chuàng )板企業(yè)觸及終止上市標準的，股票直接終止上市，不再適用暫停上市、恢復上市、重新上市程序；觸及財務(wù)類(lèi)指標第一年風(fēng)險警示、第二年直接退市；
3）關(guān)注“空心化”企業(yè)，嚴格執行：科創(chuàng )板退市制度特別規定，如果上市公司營(yíng)業(yè)收入主要來(lái)源于與主營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)的貿易業(yè)務(wù)或者不具備商業(yè)實(shí)質(zhì)的關(guān)聯(lián)交易收入，有證據表明公司已經(jīng)明顯喪失持續經(jīng)營(yíng)能力，將按照規定的條件和程序啟動(dòng)退市。
退市機制對于中國資本市場(chǎng)的資產(chǎn)定價(jià)以及財富管理均有十分重要的意義，嚴格執行的退市制度有利于市場(chǎng)的健康發(fā)展。此次延續11月退市新規以來(lái)對執行層面效率提升的要求，長(cháng)期來(lái)看，有望改善此前A股退市多數由于吸收合并，業(yè)績(jì)不佳或、欺詐等違法犯罪以及主動(dòng)退市占比較少的不均衡狀況，補齊短邊力度持續加大，*ST長(cháng)生重大違法已實(shí)施強制退市未來(lái) 市場(chǎng)“有序進(jìn)出、去偽存真”，競爭環(huán)境更加公平有效。
國際對標來(lái)看，科創(chuàng )板綜合考慮市場(chǎng)與財務(wù)，嚴格執行最為關(guān)鍵：指標方面1）美股、A股市場(chǎng)退市標準均采取量化及非量化指標相結合的方式，而港股市場(chǎng)僅采用非量化退市標準；2）從量化指標來(lái)看，美股側重于在市值、股東人數及股價(jià)方面市場(chǎng)類(lèi)數據，而A股主要關(guān)注單一連續虧損財務(wù)指標3）從非量化指標來(lái)看，美股、港股均采用多維度考慮；執行方面：截止2018年年末A股市場(chǎng)累計退市企業(yè)100家，而累計ST企業(yè)814家，而美股、港股累計同期退市數量別為2418/834家，整體效率有待提升，從強制退市原因來(lái)看，49%由于財務(wù)不達標，34%由于吸收合并，后續關(guān)注執行力度加深。
國內對標來(lái)看：指標更為全面，周期縮短提升效率。財務(wù)類(lèi)指標更加強調退市預警，指標周期進(jìn)一步縮短，關(guān)注主營(yíng)業(yè)務(wù)及研發(fā)收入情況，交易類(lèi)指標新增交易股東數量；規范類(lèi)指標同樣縮短期限，整體從嚴退市，促進(jìn)市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰。
5投資者保護制度：設立“投資者適當性管理”專(zhuān)章，減持更為謹慎。
設立了“投資者適當性管理”專(zhuān)章。考慮到科創(chuàng )板企業(yè)的特點(diǎn)，為保護投資者合法權益，引入投資者適當性管理制度。明確個(gè)人投資者的門(mén)檻，包括證券資金規模、股票投資經(jīng)驗及風(fēng)險承受能力。同時(shí)強化證券公司投資者適當性管理義務(wù)和責任追究。
具體要點(diǎn)總結如下：
1）個(gè)人投資者的適當性條件。申請權限開(kāi)通前20個(gè)交易日證券賬戶(hù)及資金賬戶(hù)內的資產(chǎn)日均不低于人民幣50萬(wàn)元（不包括該投資者通過(guò)融資融券融入的資金和證券）且參與證券交易滿(mǎn)24個(gè)月。未滿(mǎn)足適當性要求的投資者，可通過(guò)購買(mǎi)公募基金等方式參與科創(chuàng )板。
2）會(huì )員券商對個(gè)人投資者進(jìn)行綜合評估，進(jìn)行充分風(fēng)險揭示。重點(diǎn)評估個(gè)人投資者是否了解科創(chuàng )板股票交易的業(yè)務(wù)規則與流程，以及是否充分知曉科創(chuàng )板股票投資風(fēng)險。動(dòng)態(tài)跟蹤，至少每?jì)赡赀M(jìn)行一次風(fēng)險承受能力的后續評估。
3）對科創(chuàng )企業(yè)股份減持作出了更有針對性的安排：1）首發(fā)前限售期12月，為保持控制權和技術(shù)團隊穩定，鎖定期3年；2）對尚未盈利公司，股東不得減持首發(fā)前股份，但公司上市屆滿(mǎn)5年的，不再受此限制；3）二級市場(chǎng)集合競價(jià)、大宗交易方式減持比例每人每年1%，同時(shí)擬引導其創(chuàng )投基金等股東通過(guò)非公開(kāi)轉讓方式向機構投資者進(jìn)行減持，不再限制比例和節奏，受讓股份鎖定 12個(gè)月。
與主板、創(chuàng )業(yè)板等的比較。投資者適當性管理從嚴的順序依次為主板、創(chuàng )業(yè)板和科創(chuàng )板：科創(chuàng )板對于投資者的資金量和交易年限有明確的要求；創(chuàng )業(yè)板有一定要求，但不強制；主板的要求最低；對于減持方面，科創(chuàng )板進(jìn)一步趨嚴，限售期最長(cháng)5年、集合競價(jià)、大宗轉讓比例小于現行，同時(shí)熙增非公開(kāi)轉讓設置12月鎖定期大于現行大宗6個(gè)鎖定期，有利于股權結構穩定。
6信息披露制度：更加完善。
合理完善的信息披露制度。在滿(mǎn)足公平交易、保護廣大投資者合法權益的前提下，保持科創(chuàng )企業(yè)的商業(yè)競爭力。明確發(fā)行人、保薦人、證券服務(wù)機構和交易所在信息披露方面的具體責任。
具體要點(diǎn)總結如下：
1）發(fā)行人是信息披露第一責任人，應當保證信息披露的真實(shí)性、準確性和完整性。科創(chuàng )板采用更有針對性的信息披露制度。在共性的信息披露要求基礎上，著(zhù)重針對科創(chuàng )企業(yè)特點(diǎn)，強化行業(yè)信息、核心技術(shù)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險、公司治理、業(yè)績(jì)波動(dòng)等事項的信息披露，并在信息披露量化指標、披露時(shí)點(diǎn)、披露方式、暫緩豁免披露商業(yè)敏感信息、非交易時(shí)間對外發(fā)布重大信息等方面，作出更具彈性的制度安排，保持科創(chuàng )企業(yè)的商業(yè)競爭力。此外，科創(chuàng )板強化了減持信息披露。在保留現行股份減持預披露制度的基礎上，要求特定股東減持首發(fā)前股份前披露公司經(jīng)營(yíng)情況，向市場(chǎng)充分揭示風(fēng)險?？毓晒蓶|和實(shí)際控制人應當積極配合科創(chuàng )公司履行信息披露義務(wù)，不得要求或者協(xié)助科創(chuàng )公司隱瞞重要信息。
2）保薦人、證券服務(wù)機構對發(fā)行人的信息披露承擔把關(guān)責任。科創(chuàng )板采用更加嚴格的保薦機構持續督導職責。細化對于上市公司重大異常情況的督導和信息披露責任。要求保薦機構關(guān)注上市公司日常經(jīng)營(yíng)和股票交易情況，督促公司披露重大風(fēng)險，就公司重大風(fēng)險發(fā)表督導意見(jiàn)并進(jìn)行必要的現場(chǎng)核查。保薦人承擔“看門(mén)人”職責，按照依法制定的業(yè)務(wù)規則和行業(yè)自律規范的要求，對發(fā)行上市申請文件進(jìn)行全面核查驗證，確保發(fā)行上市申請文件及所披露信息的真實(shí)、準確、完整。證券服務(wù)機構要確保相關(guān)信息披露文件及所披露信息的真實(shí)、準確、完整。將發(fā)行人的誠信責任和中介機構的把關(guān)責任落實(shí)到位，是發(fā)行上市監管的重要目標，也是注冊制試點(diǎn)的改革方向。
3）交易所將從充分性、一致性和可理解性的角度，對發(fā)行上市申請文件進(jìn)行信息披露審核，以督促發(fā)行人及其保薦人、證券服務(wù)機構真實(shí)、準確、完整地披露信息，提高信息披露質(zhì)量。試點(diǎn)注冊制下，交易所將承擔股票發(fā)行上市審核職責。堅持以信息披露為中心。注冊制下的發(fā)行上市審核，在關(guān)注相關(guān)發(fā)行條件和上市條件的基礎上，將以信息披露為重點(diǎn)，更加強化信息披露監管，更加注重信息披露質(zhì)量，切實(shí)保護好投資者權益。交易所著(zhù)重從投資者需求出發(fā)，從信息披露充分性、一致性和可理解性角度開(kāi)展審核問(wèn)詢(xún)，督促發(fā)行人及其保薦人、證券服務(wù)機構真實(shí)、準確、完整地披露信息。這樣的審核過(guò)程，是一個(gè)提出問(wèn)題、回答問(wèn)題，相應地不斷豐富完善信息披露內容的互動(dòng)過(guò)程；是震懾欺詐發(fā)行、便利投資者在信息充分的情況下作出投資決策的監管過(guò)程。
與主板、創(chuàng )業(yè)板等的比較。創(chuàng )業(yè)板比主板有更加嚴格的信息披露要求，強調上市公司應充分披露核心技術(shù)變化可能造成的影響及風(fēng)險?？苿?chuàng )板對信息披露的要求更高，并針對科創(chuàng )企業(yè)特點(diǎn)，作了差異化和更具彈性的規定。
風(fēng)險提示：
二級市場(chǎng)持續低迷；金融監管發(fā)生超預期變化。
本文作者為中泰金融戴志鋒團隊，原文標題《詳解科創(chuàng )板意見(jiàn)稿：推動(dòng)資本市場(chǎng)和中國經(jīng)濟的深層次改革【中泰金融·戴志鋒、高崧】》
李迅雷：科創(chuàng )板為什么不實(shí)行T+0？
中泰證券 李迅雷 戴志峰
李迅雷團隊的理解是，資本市場(chǎng)改革分輕重緩急，取消漲跌停板和T+1都是可以考慮的方案，但任何制度設計都是雙刃劍，相比其他制度改革，這兩個(gè)交易制度還算不上最迫切的改革議題。
2019年1月30日晚間，證監會(huì )科創(chuàng )板征求意見(jiàn)稿的系列文件發(fā)布，趕在春節之前快速出臺，令人振奮?？磥?lái)今年科創(chuàng )板上市交易已經(jīng)沒(méi)有懸念。但科創(chuàng )板與以往的中小板、創(chuàng )業(yè)板規則相比，則有明顯的不同，后者主要是市值規模上的差異，前者不僅要踐行注冊制試點(diǎn)的使命，而且還對過(guò)去28年中國證券市場(chǎng)所存在的種種問(wèn)題和缺陷提出了一攬子解決方案。
科創(chuàng )板是中國資本市場(chǎng)近年來(lái)重大的一次局部增量改革+階段性試點(diǎn)推進(jìn)工程。一方面科創(chuàng )板服務(wù)于我們經(jīng)濟新舊動(dòng)能轉換相關(guān)，將上海打造成全球科創(chuàng )中心，另一方面，科創(chuàng )板推行注冊制、放寬交易限制，對資本市場(chǎng)改革提振市場(chǎng)信心、提升市場(chǎng)活躍程度都有積極意義。
從更宏觀(guān)的角度，科創(chuàng )板促進(jìn)資本市場(chǎng)和中國經(jīng)濟深層次的改革。傳統的以銀行為核心的融資體系在利于傳統工業(yè)和地產(chǎn)基建經(jīng)濟，科技創(chuàng )新、產(chǎn)業(yè)升級等新興經(jīng)濟的發(fā)展則需要融資模式的創(chuàng )新，科創(chuàng )板等資本市場(chǎng)制度的創(chuàng )新，正符合中國經(jīng)濟轉型的融資要求。另一方面，科創(chuàng )板將推動(dòng)資本市場(chǎng)改革。作為增量改革的前沿試點(diǎn)，其機制在不斷改善成熟后，將延伸至A股市場(chǎng)的存量領(lǐng)域，如創(chuàng )業(yè)板、中小板和主板，使得資本市場(chǎng)活力進(jìn)一步增強。
從上市制度角度看：秉承“包容性原則”?？苿?chuàng )板上市秉承“包容性原則”，針對科創(chuàng )企業(yè)的特質(zhì)制定差異化5套差異化上市標準，強調以市值為核心的指標體系和財務(wù)指標經(jīng)營(yíng)條件；同時(shí)允許尚未盈利或存在累計未彌補虧損的優(yōu)質(zhì)企業(yè)在科創(chuàng )板上市；允許同股不同權企業(yè)上市；允許紅籌企業(yè)通過(guò)發(fā)行CDR的方式上科創(chuàng )板；上市公司子公司可分拆上科創(chuàng )板。多樣化兼具包容性的上市標準可以暢通市場(chǎng)入口、充分激發(fā)創(chuàng )新企業(yè)活力。相較于主板、創(chuàng )業(yè)板，科創(chuàng )板針對主體類(lèi)型主要是成長(cháng)性科創(chuàng )企業(yè)，在財務(wù)方面，科創(chuàng )板要求較主板創(chuàng )業(yè)板更加靈活包容。
科創(chuàng )板試點(diǎn)注冊制。企業(yè)上市由上交所審核、證監會(huì )注冊。目前初步預期的審核周期在6-9個(gè)月，證監會(huì )在上交所審核通過(guò)后20個(gè)工作日內完成注冊。這與目前香港的制度較為類(lèi)似，提升了企業(yè)注冊發(fā)行上市的效率。同時(shí)設置科創(chuàng )板上市委員會(huì )與科技創(chuàng )新咨詢(xún)委員會(huì )。發(fā)揮監督制衡作用、提供專(zhuān)業(yè)咨詢(xún)意見(jiàn)，可以健全我國多層次資本市場(chǎng)結構，淘汰劣質(zhì)空殼企業(yè)、優(yōu)化資本市場(chǎng)投資效率。
科創(chuàng )板強調定價(jià)有效性?？苿?chuàng )板企業(yè)發(fā)行注重定價(jià)有效性，強化中介機構責任。首先通過(guò)市場(chǎng)化定價(jià)詢(xún)價(jià)，強調定價(jià)有效性，同時(shí)鼓勵戰略投資者和發(fā)行人高管、核心員工參與戰略配售，引入市場(chǎng)穩定增量資金。本次科創(chuàng )板新股定價(jià)機構投資者為參與主體，首次公開(kāi)發(fā)行詢(xún)價(jià)對象限定在證券公司、基金公司等七類(lèi)專(zhuān)業(yè)機構，同時(shí)放寬戰略配售實(shí)施條件，首次公開(kāi)發(fā)行股票數量在1億股以上的，允許發(fā)行人高管與員工通過(guò)專(zhuān)項資產(chǎn)管理計劃，引入發(fā)行人和承銷(xiāo)商的綠鞋機制，增強參與一級市場(chǎng)認購的投資者的信心，有望實(shí)現新股股價(jià)由一級市場(chǎng)向二級市場(chǎng)的平穩過(guò)渡。
細則中還要求，科創(chuàng )板上市公司的中介機構需用自有資金跟投2-5%，鎖定期為2年。通過(guò)中介機構資本約束的方式，可以消除發(fā)行人和主承銷(xiāo)商之間的利益捆綁，杜絕發(fā)行價(jià)格虛高情況，促進(jìn)市場(chǎng)價(jià)格穩定。同時(shí)可以迫使券商在承銷(xiāo)時(shí)更加認真、審慎，倒逼券商提高自身的資金實(shí)力、研究能力、合規風(fēng)控能力。
退市從嚴，促進(jìn)市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展?？苿?chuàng )板吸收了最新的退市改革成果，執行嚴格退市制度，首先標準方面綜合考慮市場(chǎng)與財務(wù)指標，改善此前單一聯(lián)系虧損導致的退市效率不足，促進(jìn)市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰，健康發(fā)展，其次，在程序上明確科創(chuàng )板不適用于暫停及恢復上市、重新上市，并對第一年風(fēng)險警示標的第二年直接退市，相比18年11月退市新規更為嚴格；第三，科創(chuàng )板專(zhuān)門(mén)強調對于營(yíng)收主要來(lái)源與主營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)的企業(yè)退市處理（“空心化”企業(yè)），如果有證據表明其喪失持續經(jīng)營(yíng)能力的，將啟動(dòng)退市程序，“殼”資源價(jià)值下降。
退市機制對于中國資本市場(chǎng)的資產(chǎn)定價(jià)以及財富管理均有十分重要的意義。1、配合注冊制，暢通“入口”“出口”，有利于構建更為平給的資本市場(chǎng)供給體系；2、“空心化”企業(yè)“殼”價(jià)值見(jiàn)底，有利于遏制惡意投機，引導投資者的投資理念也趨于理性。3、退市制度的嚴格執行，有利于促進(jìn)市場(chǎng)與國際接軌，吸引企業(yè)通過(guò)CDR境內上市，增強對MSCI、富時(shí)羅素等外資吸引力。
國際對標來(lái)看，我們現在的退市制度不完善。近五年來(lái)，2014-2018年，A股市場(chǎng)累計退市企業(yè)19家，而美股、港股累計同期退市數量分別為1863和644家。在指標方面，美股、A股市場(chǎng)退市標準均采取量化及非量化指標相結合的方式，而港股市場(chǎng)僅采用非量化退市標準。從量化指標來(lái)看，美股側重于在市值、股東人數及股價(jià)方面市場(chǎng)類(lèi)數據，而A股主要關(guān)注單一連續虧損財務(wù)指標。而從非量化指標來(lái)看，美股、港股均采用多維度考慮。
交易制度保障市場(chǎng)流動(dòng)性良性平衡?？苿?chuàng )板進(jìn)行必要的交易機制創(chuàng )新，個(gè)人投資者20個(gè)交易日證券賬戶(hù)及資金賬戶(hù)的資產(chǎn)不低于人民幣50萬(wàn)元并參與證券交易滿(mǎn)24個(gè)月參與交易與滬港通標準類(lèi)似，科創(chuàng )板適當放寬漲跌幅限制至20%，新股上市后的前5個(gè)交易日不設漲跌幅限制，首日放開(kāi)融券，對“單邊市”關(guān)注度提升，有利于防控過(guò)度投機、保障市場(chǎng)流動(dòng)性、為主板交易機制改革積累經(jīng)驗。交易制度整體向國外成熟的資本市場(chǎng)逐步靠近，有利于發(fā)揮市場(chǎng)功能，改善單向交易帶來(lái)的波動(dòng)增大，有利于中長(cháng)期資金入市，引導價(jià)值投資。
科創(chuàng )板為保護投資者合法權益，引入投資者適當性管理制度。明確個(gè)人投資者的門(mén)檻，包括證券資金規模、股票投資經(jīng)驗及風(fēng)險承受能力。同時(shí)強化證券公司投資者適當性管理義務(wù)和責任追究，對于特定股東減持更為嚴格。對于減持方面，科創(chuàng )板進(jìn)一步趨嚴，限售期最長(cháng)5年、集合競價(jià)、大宗轉讓比例每人每年在1%以?xún)刃∮诂F行，同時(shí)新增非公開(kāi)轉讓設置12月鎖定期大于現行大宗6個(gè)鎖定期，有利于股權結構穩定。
部分市場(chǎng)人士對科創(chuàng )板沒(méi)有實(shí)施T+0回轉交易提出了一定質(zhì)疑，我們的理解是，資本市場(chǎng)改革分輕重緩急，取消漲跌停板和T+1都是可以考慮的方案，但任何制度設計都是雙刃劍，相比其他制度改革，這兩個(gè)交易制度還算不上最迫切的改革議題。
科創(chuàng )板下信息披露制度更加完善。在滿(mǎn)足公平交易、保護廣大投資者合法權益的前提下，保持科創(chuàng )企業(yè)的商業(yè)競爭力。明確發(fā)行人、保薦人、證券服務(wù)機構和交易所在信息披露方面的具體責任，保薦人、證券服務(wù)機構對發(fā)行人的信息披露承擔把關(guān)責任。發(fā)行人是信息披露第一責任人，應當保證信息披露的真實(shí)性、準確性和完整性，交易所將從充分性、一致性和可理解性的角度，對發(fā)行上市申請文件進(jìn)行信息披露審核，以督促發(fā)行人及其保薦人、證券服務(wù)機構真實(shí)、準確、完整地披露信息。同時(shí)針對科創(chuàng )企業(yè)特點(diǎn)，作了差異化和更具彈性的規定。
以上是科創(chuàng )板征求意見(jiàn)稿的核心要點(diǎn)，總體看，科創(chuàng )板是對于過(guò)去28年中國資本市場(chǎng)所出現的種種問(wèn)題的一種改革、一種糾正。我們看好科創(chuàng )板的發(fā)展：傳統行業(yè)板塊在A(yíng)股市場(chǎng)上占的比重過(guò)高，科創(chuàng )板通過(guò)實(shí)行注冊制，執行嚴格的退出制度，股市的優(yōu)勝劣汰就能夠維持下去，這個(gè)對我們市場(chǎng)發(fā)展應該是有利的。它能夠提振投資者信心，提升市場(chǎng)活躍程度，對資本市場(chǎng)整體而言是非常有利的。未來(lái)，希望這些制度能?chē)栏駡绦?；同時(shí)也希望相關(guān)法律制度加大對造假者的處罰力度，切實(shí)保護中小投資者?！肮_(kāi)、公平、公正”的環(huán)境，是市場(chǎng)活力的源泉，是保證投資者的財富保值增值的有效保障。（李迅雷系中泰證券首席經(jīng)濟學(xué)家，戴志峰系中泰證券銀行業(yè)首席研究員）（本文刪減后刊發(fā)于2019年2月2日出版的《紅周刊》）本文作者：李迅雷、戴志峰，來(lái)源：證券市場(chǎng)紅周刊，原文標題《中泰證券首席經(jīng)濟學(xué)家李迅雷：科創(chuàng )板為什么不實(shí)行 T＋0》
科創(chuàng )板全細則來(lái)了！不搞T+0，直接退市….14個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)了解全貌
程丹 券商中國
八個(gè)文件，科創(chuàng )板改革方案密集落地。
30日晚間，在《科創(chuàng )板上市公司持續監管辦法（試行）》、《關(guān)于在上海證券交易所設立科創(chuàng )板并試點(diǎn)注冊制的實(shí)施意見(jiàn)》落地后，上交所發(fā)布了六個(gè)監管細則，明確了科創(chuàng )板的上市審核規則、發(fā)行與承銷(xiāo)辦法、上市委員會(huì )管理辦法等，就實(shí)操性?xún)热葸M(jìn)行了規定。
同在1月30日晚間，中國證券登記結算有限公司發(fā)布了《科創(chuàng )板股票登記結算業(yè)務(wù)細則（試行）》征求意見(jiàn)稿。其中重點(diǎn)提到，科創(chuàng )板公司特別表決權股票非交易過(guò)戶(hù)后轉為普通股。
關(guān)鍵點(diǎn)一：5套標準，上市公司門(mén)檻明確
上交所明確，發(fā)行人申請股票首次發(fā)行上市的，應當至少符合下列五項上市標準中的一項，發(fā)行人的招股說(shuō)明書(shū)和保薦人的上市保薦書(shū)應當明確說(shuō)明所選擇的具體上市標準：
一是預計市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于人民幣5000萬(wàn)元，或者預計市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤為正且營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣1億元；
二是預計市值不低于人民幣15億元，最近一年營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣2億元，且最近三年研發(fā)投入合計占最近三年營(yíng)業(yè)收入的比例不低于15%；
三是預計市值不低于人民幣20億元，最近一年營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣3億元，且最近三年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~累計不低于人民幣1億元；
四是預計市值不低于人民幣30億元，且最近一年營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣3億元；
五是預計市值不低于人民幣40億元，主要業(yè)務(wù)或產(chǎn)品需經(jīng)國家有關(guān)部門(mén)批準，市場(chǎng)空間大，目前已取得階段性成果，并獲得知名投資機構一定金額的投資。醫藥行業(yè)企業(yè)需取得至少一項一類(lèi)新藥二期臨床試驗批件，其他符合科創(chuàng )板定位的企業(yè)需具備明顯的技術(shù)優(yōu)勢并滿(mǎn)足相應條件。
上述所稱(chēng)凈利潤以扣除非經(jīng)常性損益前后的孰低者為準，所稱(chēng)凈利潤、營(yíng)業(yè)收入、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~均指經(jīng)審計的數值。同時(shí)，將符合規定條件的紅籌企業(yè)在科創(chuàng )板發(fā)行股票及存托憑證的審核納入規則適用。
關(guān)鍵點(diǎn)二：注重信披的真實(shí)全面，壓嚴壓實(shí)中介責任
按照規定，申請股票首次發(fā)行上市的，發(fā)行人及其控股股東、實(shí)際控制人、董事、監事和高級管理人員應當依法履行信息披露義務(wù)，保薦人、證券服務(wù)機構應當依法對發(fā)行人的信息披露進(jìn)行核查把關(guān)。
同時(shí)，交易所要承擔好發(fā)行上市審核職責，積極推進(jìn)審核標準的統一化、公開(kāi)化，增強審核公信力；實(shí)行全程電子化審核，優(yōu)化審核機制、流程，向社會(huì )公布受理、審核進(jìn)度、上市委會(huì )議等關(guān)鍵節點(diǎn)的審核進(jìn)度時(shí)間表，強化審核過(guò)程和結果的確定性；實(shí)現審核問(wèn)詢(xún)和回復的公開(kāi)，接受社會(huì )監督；明確基本的審核時(shí)限，穩定市場(chǎng)預期。
科創(chuàng )板企業(yè)從申報材料到過(guò)會(huì )，需要經(jīng)過(guò)受理、首輪問(wèn)詢(xún)（二十個(gè)工作日內）、審核溝通、多輪問(wèn)詢(xún)（十個(gè)交易日內）、問(wèn)詢(xún)回復、行業(yè)問(wèn)題咨詢(xún)、豁免披露、約見(jiàn)問(wèn)詢(xún)與調閱資料、現場(chǎng)檢查、出具審核報告、審核時(shí)限、預披露上會(huì )稿等步驟，有的可步驟根據企業(yè)情況或有省略。
規則還壓嚴壓實(shí)了中介責任，通過(guò)申報時(shí)保薦人同步交存工作底稿、審核中根據需要啟動(dòng)現場(chǎng)檢查、事后監管給予“冷淡對待”等措施，推動(dòng)落實(shí)保薦人、證券服務(wù)機構盡職調查、審慎核查的職責，更好發(fā)揮中介機構“看門(mén)人”作用。
總體來(lái)看，上交所預審核周期為6-9個(gè)月，證監會(huì )在上交所審核通過(guò)后20個(gè)工作日完成注冊。
關(guān)鍵點(diǎn)三：券商及其相關(guān)子公司可“跟投”
科創(chuàng )板試行保薦人相關(guān)子公司的“跟投”制度。上交所表示，要明確要優(yōu)化券商定位，推動(dòng)投行業(yè)務(wù)轉型升級。為增強保薦機構的資本約束，強化其履職擔責，允許發(fā)行人的保薦機構依法設立的相關(guān)子公司或者實(shí)際控制該保薦機構的證券公司依法設立的其他相關(guān)子公司，參與發(fā)行戰略配售，并設置一定的鎖定期。
上交所相關(guān)人士表示，這一制度的設計，充分考慮了中國股票市場(chǎng)的現狀，比如中小投資人的定價(jià)能力比較弱等特點(diǎn)，中介也會(huì )更加謹慎的定價(jià)、保薦和審慎。
關(guān)鍵點(diǎn)四：?jiǎn)T工高管戰備配售
規則層面，鼓勵戰略投資者和發(fā)行人高管、核心員工參與新股發(fā)售。
一是放寬戰略配售的實(shí)施條件，允許首次公開(kāi)發(fā)行股票數量在1億股以上的發(fā)行人進(jìn)行戰略配售；不足1億股、戰略投資者獲得配售股票總量不超過(guò)首次公開(kāi)發(fā)行股票數量20%的，也可以進(jìn)行戰略配售。
二是允許發(fā)行人高管與員工通過(guò)專(zhuān)項資產(chǎn)管理計劃，參與發(fā)行人股票戰略配售。要求發(fā)行人在披露招股說(shuō)明書(shū)中，對高管、核心員工參與配售情況進(jìn)行充分信息披露；上市后減持戰略配售股份應當按規定進(jìn)行預披露，以強化市場(chǎng)約束。根據境內外實(shí)踐經(jīng)驗，向戰略投資者配售這一安排，在引入市場(chǎng)穩定增量資金、幫助發(fā)行人成功發(fā)行等方面富有實(shí)效。建立發(fā)行人高管與核心員工認購機制，有利于向市場(chǎng)投資者傳遞正面信號。
關(guān)鍵點(diǎn)五：將探索做市商制度
上交所表示，為避免大單對股票二級市場(chǎng)交易秩序造成較大沖擊，確立了審慎交易和分散化交易原則；強化了會(huì )員對客戶(hù)異常交易行為的管理責任。
上交所將在科創(chuàng )板推出后，在證監會(huì )的指導下，對差異化交易機制實(shí)施情況及時(shí)進(jìn)行評估。在此基礎上，將根據需要穩步推出做市商、證券公司證券借入業(yè)務(wù)等制度，對科創(chuàng )板股票交易機制作出進(jìn)一步調整優(yōu)化。
關(guān)鍵點(diǎn)六：保薦人資格與信披質(zhì)量掛鉤，延長(cháng)保薦人持續督導期
證監會(huì )要求，保薦人作為主要中介機構，必須誠實(shí)守信、勤勉盡責，充分了解發(fā)行人經(jīng)營(yíng)情況和風(fēng)險，并對發(fā)行人的申請文件和信息披露資料進(jìn)行全年核查驗證，建立保薦人資格和新股發(fā)行信息披露質(zhì)量掛鉤機制，適當延長(cháng)保薦人持續督導期，證券服務(wù)機構及其從業(yè)人員應當對相關(guān)業(yè)務(wù)事項履行特別注意義務(wù)，對其他普通業(yè)務(wù)履行普通注意義務(wù)，對發(fā)行人、上市公司虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏負有責任的保薦人、會(huì )計師事務(wù)所、律所、資產(chǎn)評估機構，加大處罰力度，加大現場(chǎng)檢查力度。
關(guān)鍵點(diǎn)七：取消直接定價(jià)，市場(chǎng)化詢(xún)價(jià)定價(jià)
按照規定，參與詢(xún)價(jià)的網(wǎng)下投資者可以為其管理的不同配售對象賬戶(hù)分別填報一個(gè)報價(jià)，每個(gè)報價(jià)應當包含配售對象信息、每股價(jià)格和該價(jià)格對應的擬申購股數。同一網(wǎng)下投資者全部報價(jià)中的不同擬申購價(jià)格不超過(guò)3個(gè)。首次公開(kāi)發(fā)行股票價(jià)格（或發(fā)行價(jià)格區間）確定后，提供有效報價(jià)的投資者方可參與申購。
同時(shí)，發(fā)行人和主承銷(xiāo)商應當在網(wǎng)上申購前，披露網(wǎng)下投資者剔除最高報價(jià)部分后有效報價(jià)的中位數和平均數，以及公開(kāi)募集方式設立的證券投資基金（以下簡(jiǎn)稱(chēng)公募基金）、全國社會(huì )保障基金（簡(jiǎn)稱(chēng)社?；穑┖突攫B老保險基金（簡(jiǎn)稱(chēng)養老金）的報價(jià)中位數和平均數等信息。
發(fā)行人和主承銷(xiāo)商確定的發(fā)行價(jià)格超過(guò)第八條規定的中位數、平均數的，發(fā)行人和主承銷(xiāo)商應當在申購前至少一周發(fā)布投資風(fēng)險公告，股票發(fā)行價(jià)格確定后，發(fā)行人預計發(fā)行后總市值不滿(mǎn)足其在招股說(shuō)明書(shū)中明確選擇的市值與財務(wù)指標上市標準的，應當中止發(fā)行。
在科創(chuàng )板首次公開(kāi)發(fā)行股票，對網(wǎng)下發(fā)行比例進(jìn)行了明確規定：
1、網(wǎng)下發(fā)行比例應當遵守公開(kāi)發(fā)行后總股本不超過(guò)4億股的，網(wǎng)下初始發(fā)行比例不低于本次公開(kāi)發(fā)行股票數量的70%；
2、公開(kāi)發(fā)行后總股本超過(guò)4億股或者發(fā)行人尚未盈利的，網(wǎng)下初始發(fā)行比例不低于本次公開(kāi)發(fā)行股票數量的80%；
3、應當安排不低于本次網(wǎng)下發(fā)行股票數量的40%優(yōu)先向公募基金、社?；鸷宛B老金配售；
4、公募基金、社?；?、養老金、企業(yè)年金基金和保險資金有效申購不足安排數量的，發(fā)行人和主承銷(xiāo)商可以向其他符合條件的網(wǎng)下投資者配售剩余部分；
5、對網(wǎng)下投資者進(jìn)行分類(lèi)配售的，同類(lèi)投資者獲得配售的比例應當相同。公募基金、社?；?、養老金、企業(yè)年金基金和保險資金的配售比例應當不低于其他投資者；安排向戰略投資者配售股票的，應當扣除向戰略投資者配售部分后確定網(wǎng)下網(wǎng)上發(fā)行比例。
在回撥機制方面，首次公開(kāi)發(fā)行股票，網(wǎng)上投資者有效申購倍數超過(guò)50倍且不超過(guò)100倍的，應當從網(wǎng)下向網(wǎng)上回撥，回撥比例為本次公開(kāi)發(fā)行股票數量的5%；網(wǎng)上投資者有效申購倍數超過(guò)100倍的，回撥比例為本次公開(kāi)發(fā)行股票數量的10%；回撥后無(wú)限售期的網(wǎng)下發(fā)行數量不超過(guò)本次公開(kāi)發(fā)行股票數量的80%。
根據投資者持有的市值確定其網(wǎng)上可申購額度，持有市值達到10000元以上方可參與網(wǎng)上申購。每5000元市值可申購一個(gè)申購單位，不足5000元的部分不計入申購額度。當網(wǎng)上申購總量大于網(wǎng)上發(fā)行總量時(shí)，上交所按照每500股配一個(gè)號的規則對有效申購進(jìn)行統一連續配號。在有效申購總量大于網(wǎng)上發(fā)行總量時(shí)，主承銷(xiāo)商在公證機構監督下根據總配號量和中簽率組織搖號抽簽，每一個(gè)中簽號可認購500股新股。
關(guān)鍵點(diǎn)八：戰略配售，1億股以上30%
在戰略配售方面，首次公開(kāi)發(fā)行股票數量在1億股以上的，可以向戰略投資者配售。戰略投資者配售股票的總量超過(guò)本次公開(kāi)發(fā)行股票數量30%的，發(fā)行人應當在發(fā)行方案中充分說(shuō)明理由。首次公開(kāi)發(fā)行股票數量不足1億股，戰略投資者獲得配售股票總量不超過(guò)本次公開(kāi)發(fā)行股票數量20%的，可以向戰略投資者配售。
特別注意的是，此次發(fā)行引入了綠鞋機制，發(fā)行人和主承銷(xiāo)商可以在發(fā)行方案中采用超額配售選擇權，采用超額配售選擇權發(fā)行股票數量不得超過(guò)首次公開(kāi)發(fā)行股票數量的15%。
主承銷(xiāo)商采用超額配售選擇權，應當與參與本次配售并同意作出延期交付股份安排的投資者達成協(xié)議。
在綠鞋機制行權方面，發(fā)行人股票上市之日起30日內，主承銷(xiāo)商有權使用超額配售股票募集的資金，從二級市場(chǎng)購買(mǎi)發(fā)行人股票，但每次申報的買(mǎi)入價(jià)不得高于本次發(fā)行的發(fā)行價(jià)，主承銷(xiāo)商可以根據超額配售選擇權行使情況，要求發(fā)行人按照超額配售選擇權方案發(fā)行相應數量股票。承銷(xiāo)商應當在發(fā)行人股票上市之日30日后的5個(gè)工作日內，根據超額配售選擇權行使情況，向發(fā)行人支付超額配售股票募集的資金，向同意延期交付股票的投資者交還股票。
關(guān)鍵點(diǎn)九：?jiǎn)喂P申報數量不小于200股
科創(chuàng )板調整和優(yōu)化微觀(guān)機制安排。包括調整單筆申報數量要求，不再要求單筆申報數量為100股及其整倍數，對于市價(jià)訂單和限價(jià)訂單，規定單筆申報數量應不小于200股，可按1股為單位進(jìn)行遞增；市價(jià)訂單單筆申報最大數量為5萬(wàn)股，限價(jià)訂單單筆申報最大數量為10萬(wàn)股。
也就是說(shuō)，不再要求整手數買(mǎi)賣(mài)。例如，可以按201股這樣的手數來(lái)進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)。
此外，可以根據市場(chǎng)情況，按照股價(jià)所處高低檔位，實(shí)施不同的申報價(jià)格最小變動(dòng)單位，以降低低價(jià)股的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差，提升市場(chǎng)流動(dòng)性；可以根據市場(chǎng)情況，對有效申報價(jià)格范圍和盤(pán)中臨時(shí)停牌情形作出另行規定，以防止過(guò)度投機炒作，維護正常交易秩序。
關(guān)鍵點(diǎn)十：上市首日開(kāi)放融資融券業(yè)務(wù)，仍是T+1
科創(chuàng )板在投資者門(mén)檻方面有兩方面主要要求，一是申請權限開(kāi)通前20個(gè)交易日證券賬戶(hù)及資金賬戶(hù)內的資產(chǎn)日均不低于人民幣50萬(wàn)元（不包括該投資者通過(guò)融資融券融入的資金和證券）；二是參與證券交易24個(gè)月以上。
監管層相關(guān)人士表示，對于不滿(mǎn)足50萬(wàn)門(mén)檻的投資者，并不是不允許他們投資科創(chuàng )板，而是鼓勵他們通過(guò)公募基金等方式進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)，目前各大基金公司都在積極開(kāi)發(fā)相關(guān)產(chǎn)品。
同時(shí)，為了提高市場(chǎng)定價(jià)效率，著(zhù)力改善“單邊市”等問(wèn)題，科創(chuàng )板將優(yōu)化融券制度?？苿?chuàng )板股票自上市首個(gè)交易日起可作為融資融券標的，且融券標的證券選擇標準將與A股有所差別。
并支持VIE架構，但VIE架構的標準高于一般企業(yè)?？苿?chuàng )板的股票交易仍將與現行制度一樣是T+1交易模式。為了增強市場(chǎng)流動(dòng)性，上市首5個(gè)交易日不設漲跌停板限制，上市包括IPO和增發(fā)，第六天漲跌幅為20%。
關(guān)鍵點(diǎn)十一：增加盤(pán)后固定交易，及兩種市價(jià)申報方式
科創(chuàng )板的交易時(shí)間與當前A股一致，不同的是，引入盤(pán)后固定價(jià)格交易。
盤(pán)后固定價(jià)格交易指在競價(jià)交易結束后，投資者通過(guò)收盤(pán)定價(jià)委托，按照收盤(pán)價(jià)買(mǎi)賣(mài)股票的交易方式。盤(pán)后固定價(jià)格交易是盤(pán)中連續交易的有效補充，不僅可以滿(mǎn)足投資者在競價(jià)撮合時(shí)段之外以確定性?xún)r(jià)格成交的交易需求，也有利于減少被動(dòng)跟蹤收盤(pán)價(jià)的大額交易對盤(pán)中交易價(jià)格的沖擊?？紤]到盤(pán)后固定價(jià)格交易相關(guān)內容較多，為保證規則結構明晰性，盤(pán)后固定價(jià)格交易具體內容另行規定。
新增兩種市價(jià)申報方式。降低現有的兩種市價(jià)申報方式下投資者的成交風(fēng)險，擬借鑒境內外證券交易所的做法，新增兩種本方最優(yōu)價(jià)格申報和對手方最優(yōu)價(jià)格申報市價(jià)申報方式。
關(guān)鍵點(diǎn)十二：可調整微觀(guān)交易機制
上交所明確，可以根據市場(chǎng)情況調整微觀(guān)交易機制。包括可以對有效申報價(jià)格范圍和盤(pán)中臨時(shí)停牌情形作出另行規定，以防止過(guò)度投機炒作，維護正常交易秩序；可以決定實(shí)施差異化的最小價(jià)格變動(dòng)單位，即依據股價(jià)高低，實(shí)施不同的申報價(jià)格最小變動(dòng)單位，以降低低價(jià)股的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差，提高高價(jià)股每個(gè)檔位的訂單深度，提升市場(chǎng)流動(dòng)性。
另外，可調整交易信息公開(kāi)指標?？苿?chuàng )板股票的交易公開(kāi)信息同主板A股現行做法基本一致。由于科創(chuàng )板股票實(shí)行不同的漲跌幅限制，對股票異常波動(dòng)的個(gè)別參數進(jìn)行了調整。
在交易行為監督方面，明確了投資者參與交易的審慎、分散化原則，避免自身交易行為影響股票交易價(jià)格正常形成機制；強化了會(huì )員對客戶(hù)異常交易行為的管理責任。
關(guān)鍵點(diǎn)十三：實(shí)施最嚴退市制度，業(yè)績(jì)第一年不達標即ST
上交所表示，《上市規則》中的退市標準重點(diǎn)落實(shí)“從嚴性”。在科創(chuàng )板退市制度的設計中，充分借鑒已有的退市實(shí)踐，重點(diǎn)從標準、程序和執行三方面進(jìn)行了嚴格規范。
具體來(lái)看，在重大違法類(lèi)強制退市方面，吸收了最新退市制度改革成果，明確了信息披露重大違法和公共安全重大違法等重大違法類(lèi)退市情形；在市場(chǎng)指標類(lèi)退市方面，構建成交量、股票價(jià)格、股東人數和市值四類(lèi)退市標準，指標體系更加豐富完整；在財務(wù)指標方面，在定性基礎上作出定量規定，多維度刻畫(huà)喪失持續經(jīng)營(yíng)能力的主業(yè)“空心化”企業(yè)的基本特征，不再采用單一的連續虧損退市指標。
其他合規指標方面，在保留現有未按期披露財務(wù)報告、被出具無(wú)法表示意見(jiàn)或否定意見(jiàn)審計報告等退市指標的基礎上，增加信息披露或者規范運作存在重大缺陷等合規性退市指標。
另一方面，簡(jiǎn)化退市環(huán)節，取消暫停上市和恢復上市程序，對應當退市的企業(yè)直接終止上市，避免重大違法類(lèi)、主業(yè)“空心化”的企業(yè)長(cháng)期滯留市場(chǎng)，擾亂市場(chǎng)預期和定價(jià)機制。壓縮退市時(shí)間，觸及財務(wù)類(lèi)退市指標的公司，第一年實(shí)施退市風(fēng)險警示，第二年仍然觸及將直接退市。不再設置專(zhuān)門(mén)的重新上市環(huán)節，已退市企業(yè)如果符合科創(chuàng )板上市條件的，可以按照股票發(fā)行上市注冊程序和要求提出申請、接受審核，但因重大違法強制退市的，不得提出新的發(fā)行上市申請，永久退出市場(chǎng)。
簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是取消暫停上市和恢復上市機制，退市時(shí)間縮短為兩年，第一年不達標即ST，粉飾財務(wù)數據的直接退市。
上交所表示，現行退市制度執行中的突出問(wèn)題是，個(gè)別主業(yè)“空心化”企業(yè)，通過(guò)實(shí)施不具備商業(yè)實(shí)質(zhì)的交易，粉飾財務(wù)數據，規避退市指標。為解決這一“老大難”問(wèn)題，科創(chuàng )板退市制度特別規定，如果上市公司營(yíng)業(yè)收入主要來(lái)源于與主營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)的貿易業(yè)務(wù)或者不具備商業(yè)實(shí)質(zhì)的關(guān)聯(lián)交易收入，有證據表明公司已經(jīng)明顯喪失持續經(jīng)營(yíng)能力，將按照規定的條件和程序啟動(dòng)退市。
關(guān)鍵點(diǎn)十四：減持最長(cháng)鎖定期五年
上交所在減持方面進(jìn)行了制度設計。
第一，科創(chuàng )板上市公司的控股股東在限售解除以后減持股份的，應當保證公司有明確的控股股東和實(shí)控人。同時(shí)上市公司核心技術(shù)人員股份的鎖定期也被延長(cháng)，即上市以后36個(gè)月不能減持。
第二，對于沒(méi)有盈利的公司上市后擬進(jìn)行減持安排的，減持辦法規定，虧損企業(yè)在上市三年后仍未盈利的，公司控股股東、董監高、核心技術(shù)人員（以下簡(jiǎn)稱(chēng)特定股東）的股份最多繼續鎖定兩年后才能減持，也就是說(shuō)最長(cháng)是五年。
第三，對特定股東，減持辦法規定每人每年在二級市場(chǎng)減持股份數量在1%以?xún)?。如果超過(guò)這個(gè)部分，就需要以非公開(kāi)轉讓的方式進(jìn)行轉讓?zhuān)^非公開(kāi)轉讓?zhuān)褪巧鲜泄净虮Ｋ]機構選定相應的證券公司去進(jìn)行詢(xún)價(jià)兌售，向符合條件的機構投資者轉讓股份。前述轉讓不再限制比例和節奏，但是對受讓者要限制12個(gè)月的鎖定期。
第四，優(yōu)化了股份的減持方式，為創(chuàng )投基金等其他股東提供更加靈活的減持方式，只有創(chuàng )投更加便利地減持，才能形成資本的循環(huán)。
第五，強化了信息披露，如果特定股東需要減持股份，除了披露公告讓投資者知曉減持意圖外，還需要披露上市公司在減持方做出減持決策的這段時(shí)間內，有沒(méi)有一些未披露的重大風(fēng)險。這個(gè)制度安排，主要就是針對一些上市公司的業(yè)績(jì)持續下降，但控股股東仍然在減持的情況所設計的。
全維度解析科創(chuàng )板新玩法：設計安排三大突破 投資者參與需注意什么
經(jīng)濟觀(guān)察報 姜鑫 春節前夕的資本市場(chǎng)并不平靜，大事紛至沓來(lái)。一邊是上市公司業(yè)績(jì)虧損“天雷”一個(gè)接一個(gè)，另外一邊是僅僅用了87天時(shí)間，科創(chuàng )板相關(guān)細則橫空出世。
1月30日晚，中國證監會(huì )官網(wǎng)發(fā)布《關(guān)于在上海證券交易所設立科創(chuàng )板并試點(diǎn)注冊制的實(shí)施意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：《實(shí)施意見(jiàn)》），與此同時(shí)，上交所亦發(fā)布系列配套文件，市場(chǎng)所有關(guān)于科創(chuàng )板的猜想和期待終于落地。
1月31日開(kāi)盤(pán)的資本市場(chǎng)全線(xiàn)翻紅，證券、通信、半導體設備領(lǐng)漲，而這與試點(diǎn)注冊制的科創(chuàng )板落地不無(wú)關(guān)系。
有人說(shuō)五年磨一劍，有人說(shuō)這是中國版納斯達克的3.0版本。誠然，無(wú)論是突破盈利限制藩籬還是注冊制發(fā)行，抑或是交易制度的嘗試以及信披、退市的嚴要求，科創(chuàng )板的一小步都將會(huì )對資本市場(chǎng)產(chǎn)生深刻的影響。
所有的猜想和期待已經(jīng)落地，感慨其超預期的速度過(guò)后，更多的是做好十足的準備來(lái)?yè)肀н@一新板塊?？苿?chuàng )板究竟怎么玩？投資者又該如何參與？A股估值體系會(huì )否重構，殼資源價(jià)值還剩幾何……
攜注冊制超預期而來(lái)
“落地速度還是超出預期的”，1月30日，中國證監會(huì )官網(wǎng)發(fā)布《關(guān)于在上海證券交易所設立科創(chuàng )板并試點(diǎn)注冊制的實(shí)施意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：《實(shí)施意見(jiàn)》），與此同時(shí)，上交所亦發(fā)布系列配套文件，盡管早已聽(tīng)到風(fēng)聲，但當征求意見(jiàn)稿正式落地，仍有投行從業(yè)人員感慨速度之快。此時(shí)，距離進(jìn)博會(huì )上明確設立科創(chuàng )板剛剛過(guò)去87天的時(shí)間。
先有創(chuàng )業(yè)板，后有新三板、CDR(中國存托憑證)，但科創(chuàng )板承載著(zhù)更多的期待，與它含著(zhù)注冊制金鑰匙出生不無(wú)關(guān)系。
根據相關(guān)細則，科創(chuàng )板重點(diǎn)支持新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料、新能源、節能環(huán)保以及生物醫藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰略性新興產(chǎn)業(yè)，推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、大數據、云計算、人工智能和制造業(yè)深度融合；達到一定規模的上市公司，可以分拆業(yè)務(wù)獨立、符合條件的子公司在科創(chuàng )板上市?？苿?chuàng )板公司募集資金應當用于主營(yíng)業(yè)務(wù)，重點(diǎn)投向科技創(chuàng )新領(lǐng)域。
科創(chuàng )板企業(yè)將不再經(jīng)歷發(fā)審會(huì )環(huán)節?？苿?chuàng )板企業(yè)由上交所負責審核，證監會(huì )負責注冊。交易所對企業(yè)的發(fā)行審核原則上不超過(guò)3個(gè)月，不排除特殊情況，需要結合承銷(xiāo)商、公司答復時(shí)間，從實(shí)踐來(lái)看6—9個(gè)月。
科創(chuàng )公司并購重組，涉及發(fā)行股票的，由交易所審核，并經(jīng)中國證監會(huì )注冊。審核標準等事項由交易所規定。
除此之外，發(fā)行上市條件、交易制度的設計都讓市場(chǎng)為之一振：
一、未盈利企業(yè)可以上市，同股不同權、紅籌企業(yè)也不再會(huì )被拒絕在資本市場(chǎng)大門(mén)外。
根據上海證券交易所科創(chuàng )板股票上市規則（征求意見(jiàn)稿），發(fā)行人申請在本所科創(chuàng )板上市，首先需要符合幾條硬性條件：符合中國證監會(huì )規定的發(fā)行條件；發(fā)行后股本總額不低于人民幣3千萬(wàn)元；首次公開(kāi)發(fā)行的股份達到公司股份總數的25%以上，公司股本總額超過(guò)人民幣4億元的，首次公開(kāi)發(fā)行股份的比例為10%以上；市值及財務(wù)指標滿(mǎn)足規則規定的標準；市值標準分為五套，上市企業(yè)滿(mǎn)足其中一套即可申請在科創(chuàng )板上市。
（一）預計市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于人民幣5000萬(wàn)元，或者預計市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤為正且營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣1億元；
（二）預計市值不低于人民幣15億元，最近一年營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣2億元，且最近三年研發(fā)投入合計占最近三年營(yíng)業(yè)收入的比例不低于15%；
（三）預計市值不低于人民幣20億元，最近一年營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣3億元，且最近三年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~累計不低于人民幣1億元；
（四）預計市值不低于人民幣30億元，且最近一年營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣3億元；
（五）預計市值不低于人民幣40億元，主要業(yè)務(wù)或產(chǎn)品需經(jīng)國家有關(guān)部門(mén)批準，市場(chǎng)空間大，目前已取得階段性成果，并獲得知名投資機構一定金額的投資。醫藥行業(yè)企業(yè)需取得至少一項一類(lèi)新藥二期臨床試驗批件，其他符合科創(chuàng )板定位的企業(yè)需具備明顯的技術(shù)優(yōu)勢并滿(mǎn)足相應條件。
在科創(chuàng )板企業(yè)注冊發(fā)行上，另一個(gè)看點(diǎn)是允許存在同股不同權安排的企業(yè)發(fā)行上市，對特別表決權股份的含義作出界定，明確特別表決權股份經(jīng)過(guò)轉讓后，就同時(shí)恢復同等表決權。此外，符合CDR相關(guān)辦法的紅籌企業(yè)，可以申請發(fā)行并在科創(chuàng )板上市。
二、交易制度上放寬了漲跌幅限制，同時(shí)引入盤(pán)后固定價(jià)格交易。
在細則未落地之前，市場(chǎng)就有放寬漲跌幅限制的預測，果不其然，考慮到科創(chuàng )企業(yè)具有投入大、迭代快等固有特點(diǎn)，上交所將科創(chuàng )板股票的漲跌幅限制放寬至20%。此外，為盡快形成合理價(jià)格，新股上市后的前5個(gè)交易日不設漲跌幅限制。
除此之外，還有一些差異化安排值得注意：科創(chuàng )板引入了盤(pán)后固定價(jià)格交易，在競價(jià)交易結束后，投資者可以通過(guò)收盤(pán)定價(jià)委托，按照收盤(pán)價(jià)買(mǎi)賣(mài)股票；此外，為改善“單邊市”等問(wèn)題，科創(chuàng )板股票自上市首個(gè)交易日起可作為融資融券標的，且融券標的證券選擇標準將與A股有所差別。市價(jià)申報也有創(chuàng )新，新增兩種本方最優(yōu)價(jià)格申報和對手方最優(yōu)價(jià)格申報市價(jià)申報方式；而為了提高市場(chǎng)流動(dòng)性，科創(chuàng )板不再要求單筆申報數量為100股及其整倍數。對于市價(jià)訂單和限價(jià)訂單，規定單筆申報數量應不小于200股，每筆申報可以1股為單位遞增。
三、退市制度安排是另一大看點(diǎn)。據了解，科創(chuàng )板企業(yè)退市主要聚焦兩類(lèi)目標公司，一類(lèi)是存在財務(wù)欺詐等重大違法行為的公司，另一類(lèi)是喪失持續經(jīng)營(yíng)能力且恢復無(wú)望的主業(yè)“空心化”公司。而為了簡(jiǎn)化退市流程，上交所取消了暫停上市、恢復上市環(huán)節。
投資者該怎么玩？
高調出生、多方推進(jìn)，面對2018年并不樂(lè )觀(guān)的資本市場(chǎng)，科創(chuàng )板有著(zhù)無(wú)限的可能性，投資者該如何參與呢？
對于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，并不是所有投資者都能參與到科創(chuàng )板中來(lái)，上交所為科創(chuàng )板的投資者設立了門(mén)檻：要求申請權限開(kāi)通前20個(gè)交易日證券賬戶(hù)及資金賬戶(hù)內的資產(chǎn)日均不低于人民幣50萬(wàn)元，并且參與證券交易24個(gè)月以上。
值得注意的是，普通投資者可通過(guò)公募基金參與科創(chuàng )板投資，此前發(fā)布的CDR基金是戰略配售基金，科創(chuàng )板發(fā)行的新股，相關(guān)基金也可以參與。
對于機構投資者來(lái)說(shuō)，試點(diǎn)注冊制的科創(chuàng )板帶來(lái)了不少新玩法，以下幾點(diǎn)需要注意：
一、科創(chuàng )板取消了直接定價(jià)方式，全面采用市場(chǎng)化的詢(xún)價(jià)定價(jià)方式。將首次公開(kāi)發(fā)行詢(xún)價(jià)對象限定在證券公司、基金管理公司、信托公司、財務(wù)公司、保險公司、合格境外機構投資者和私募基金管理人等七類(lèi)專(zhuān)業(yè)機構投資者（被統稱(chēng)為網(wǎng)下投資者）。網(wǎng)下投資者可以按照管理的不同配售對象賬戶(hù)分別申報價(jià)格，允許網(wǎng)下投資者為其管理的不同配售對象填報不超過(guò)3檔的擬申購價(jià)格。
二、科創(chuàng )板配套引入了紅鞋、綠鞋以及戰略配售機制。
“紅鞋”機制即“回撥機制”，指網(wǎng)上投資者超額申購幅度較大時(shí)，發(fā)行人從網(wǎng)下向網(wǎng)上回撥，以滿(mǎn)足網(wǎng)上投資者需求的操作。這一制度有利于保證線(xiàn)上投資者的利益。
“綠鞋”機制指“超額配售選擇權”。這一安排有利于穩定股票上市后的股價(jià)走勢，防止股價(jià)大起大落。與港股發(fā)行制度相同，在科創(chuàng )板上市的發(fā)行人和主承銷(xiāo)商可以在發(fā)行方案中采用超額配售選擇權。主承銷(xiāo)商可以采用超額配售選擇權，發(fā)行不超過(guò)首次公開(kāi)發(fā)行股票數量15%的股票。
科創(chuàng )板的戰略配售制度與港股的基石投資者相仿，但持有期限為12個(gè)月，長(cháng)于港股。據《發(fā)行承銷(xiāo)實(shí)施辦法》（征求意見(jiàn)稿），科創(chuàng )板上市企業(yè)首次公開(kāi)發(fā)行股票數量在1億股以上的，可以向戰略投資者配售。戰略投資者配售股票的總量超過(guò)本次公開(kāi)發(fā)行股票數量30%的，應當在發(fā)行方案中充分說(shuō)明理由。首次公開(kāi)發(fā)行股票數量不足1億股，戰略投資者獲得配售股票總量不超過(guò)本次公開(kāi)發(fā)行股票數量20%的，可以向戰略投資者配售。戰略投資者不參與網(wǎng)下詢(xún)價(jià)，且應當承諾獲得本次配售的股票持有期限不少于12個(gè)月，持有期自本次公開(kāi)發(fā)行的股票上市之日起計算。向戰略投資者配售的股票不被計入網(wǎng)下網(wǎng)上發(fā)行比例，安排向戰略投資者配售股票的企業(yè)，應當扣除向戰略投資者配售部分后確定網(wǎng)下網(wǎng)上發(fā)行比例。
三、減持作出新要求。首發(fā)前股份限售期限為一年，董監高持股限售期限為股票上市之日起一年內和離職后半年內，在此基礎上，上交所要求控股股東和核心技術(shù)人員承諾36個(gè)月不減持。
此外，創(chuàng )投等其他股東減持也被做出限制。在公司上市時(shí)尚未盈利的，在公司實(shí)現盈利前，特定股東不得減持首發(fā)前股份，但公司上市滿(mǎn)五年后不受此條限制。此外，如果公司存在重大違法情形，觸及退市標準的，自相關(guān)行政處罰決定或者司法裁判作出之日起至公司股票終止上市前，特定股東不得減持公司股份。
將給A股帶來(lái)哪些改變
有市場(chǎng)人士表示，科創(chuàng )板在設計理念方面更加市場(chǎng)化、國際化，其很多制度設計都是對現有市場(chǎng)框架的重要突破。這些將會(huì )給A股帶來(lái)哪些改變呢？
中泰證券表示，科創(chuàng )板的整體規則體系考慮得比較齊全，彌補了A股過(guò)去三十年的缺陷。過(guò)去企業(yè)上市指標主要集中在盈利上，但這一指標容易進(jìn)行財務(wù)處理，是一種靜態(tài)考核，導致一些真正優(yōu)秀但暫時(shí)不具備盈利能力的企業(yè)錯過(guò)上市和發(fā)展機會(huì )。而科創(chuàng )板設立差異化的上市指標，有利于內地一些優(yōu)秀的企業(yè)在境內上市，防止優(yōu)質(zhì)上市資源向海外流走。
廣證恒生分析師趙巧敏在研報中表示，參考海外注冊制環(huán)境下推出的資本市場(chǎng)新板塊，我們預期科創(chuàng )板落地后的一段時(shí)間內，市場(chǎng)將整體性地呈現出估值高，交投活躍的特征。但從長(cháng)期來(lái)看，科創(chuàng )板將呈現出“馬太效應”。只有質(zhì)地好，符合市場(chǎng)風(fēng)格的企業(yè)才會(huì )獲得高估值，流動(dòng)性也將向這部分企業(yè)聚攏。
招商證券研報顯示，科創(chuàng )板設立試點(diǎn)注冊制度直接沖擊目前核準制下的A 股殼資源估值。對長(cháng)期依靠殼資源獲得高溢價(jià)的公司而言，殼資源價(jià)值直線(xiàn)下降，或將退市。短期科創(chuàng )板預計會(huì )起到資金分流作用，導致A 股部分行業(yè)板塊估值中樞下移。對于已上市的優(yōu)質(zhì)公司而言，在估值變化的過(guò)程中有助于市場(chǎng)實(shí)現價(jià)值發(fā)現，有助于對企業(yè)實(shí)行正向反饋機制，加速公司優(yōu)勝劣汰，資本市場(chǎng)資源配置將更有效。
與此同時(shí)，科創(chuàng )板的設立有利于吸引場(chǎng)外資金的進(jìn)入，共同分享科創(chuàng )企業(yè)發(fā)展紅利。將大幅降低科技企業(yè)股權投資的準入門(mén)檻，拓寬了投資者的投資渠道，分流部分國內投資者的場(chǎng)外存量資金通過(guò)公募基金等方式參與投資科技創(chuàng )新企業(yè)，分享科技企業(yè)發(fā)展紅利。同時(shí)吸引海外增量資金流入科技創(chuàng )新企業(yè)，成為我國經(jīng)濟動(dòng)能轉換的加速器。
對于科創(chuàng )板市場(chǎng)也不無(wú)擔憂(yōu)，其中之一是其會(huì )否分流A股的流動(dòng)性。趙巧敏認為，由于科創(chuàng )板具備繼承創(chuàng )業(yè)板政策目標的屬性，且預計最初登陸科創(chuàng )板的企業(yè)質(zhì)地相對較優(yōu)，行業(yè)地位較高，因此短期內將對存量博弈的A股市場(chǎng)，尤其是創(chuàng )業(yè)板資金形成較為明顯的分流效應。其次，考慮到科創(chuàng )板落地之初有大約500億-1000億元的融資需求，雖然相較于2018年1.2萬(wàn)億的A股融資規模較小，但仍會(huì )引流部分資金。
未來(lái)隨著(zhù)優(yōu)質(zhì)的科技類(lèi)企業(yè)在創(chuàng )業(yè)板上市，A股類(lèi)似板塊或上下游板塊的公司有望受到帶動(dòng)，部分基于科創(chuàng )板公司融資后的規模擴張對上下游板塊供需關(guān)系的改善，部分源于估值的共振。而當前已表現出的具備科創(chuàng )板概念的創(chuàng )投和券商板塊有望進(jìn)一步受益于事件驅動(dòng)效應。
科創(chuàng )板的落地最為明顯的受益者當屬創(chuàng )投機構和券商，而這些已經(jīng)在二級市場(chǎng)有所體現。招商證券認為，科創(chuàng )板的設立，對于投資機構起到了正向的積極激勵作用。對于一級市場(chǎng)投資機構而言， 科創(chuàng )板的設立將解決目前IPO 堰塞湖的問(wèn)題，給一級市場(chǎng)投資機構退出提供了一條新 的渠道，提升風(fēng)險投資機構對科技創(chuàng )新企業(yè)的投資意愿及投資力度;科創(chuàng )板的設立將為二級市場(chǎng)投資機構帶來(lái)大量新的投資機會(huì )，二級市場(chǎng)投資機構需要加強自身的研究能力，以應對科技創(chuàng )新及發(fā)展的變化。
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