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2019-01-21 00:00:00 來(lái)源： 點(diǎn)擊：2588 喜歡：0
報告要點(diǎn)
我們認為，當下生豬養殖行業(yè)產(chǎn)能去化趨勢確定，且正處于加速淘汰階段，豬價(jià)拐點(diǎn)即將到來(lái)。從投資角度來(lái)看，目前仍處于生豬養殖板塊投資的第一階段，建議全面配置。重點(diǎn)推薦溫氏股份和牧原股份。此外建議關(guān)注正邦科技、天邦股份、新希望、唐人神、金新農和大北農。
行業(yè)三問(wèn)之一：當前產(chǎn)能去化已達什么階段？
我們認為，當前行業(yè)產(chǎn)能去化是在持續進(jìn)行中，從產(chǎn)能淘汰幅度來(lái)看，當前行業(yè)產(chǎn)能淘汰幅度約10%左右。主要基于三個(gè)方面的數據驗證：1、根據農業(yè)部統計能繁母豬存欄數據來(lái)看，截至2018 年11 月份產(chǎn)能去化幅度約12.6%（以今年3 月份數據為基準）；2、根據畜牧司監測數據，母豬存欄指數自2018 年3 月份以來(lái)下降11.8%；3、從行業(yè)虧損導致產(chǎn)能出清的角度測算，今年以來(lái)全國能繁母豬存欄量下降幅度約8.2%。且從行業(yè)的補欄積極性情況來(lái)看，主產(chǎn)區二元母豬銷(xiāo)量均呈現大幅下滑態(tài)勢，整體來(lái)看，我們判斷產(chǎn)能后期去化趨勢仍然確定，且或將呈現加速淘汰的態(tài)勢。
行業(yè)三問(wèn)之二：調運政策放松是否會(huì )使得產(chǎn)能去化速度變慢？
根據農業(yè)部公調運新規，同前期其主要變化主要有以下幾點(diǎn)：1、生豬跨省禁運范圍由“疫情及疫情相鄰省”變?yōu)椤耙邊^所在省”；2、豬肉產(chǎn)品禁運范圍由“有兩市及以上疫情省份生豬產(chǎn)品不能出省”變?yōu)椤耙邊^所在縣”；3、疫區所在縣的生豬養殖企業(yè)可對本省的屠宰企業(yè)進(jìn)行“點(diǎn)對點(diǎn)”調運，疫情省的種豬、仔豬經(jīng)過(guò)檢驗后可以出省。我們認為，上述政策并未實(shí)質(zhì)性改變疫情產(chǎn)區生豬無(wú)法跨省外調的格局，疫情產(chǎn)區產(chǎn)能淘汰會(huì )繼續進(jìn)行。這是目前市場(chǎng)的核心邏輯，并且會(huì )持續強化。一方面，在生豬調運新規放開(kāi)后，跨省調運數量并未出現大幅上行，2018 年最后一周和2019 年第一周生豬跨省調運量分別僅為6.87 萬(wàn)頭和0.52 萬(wàn)頭，和前期基本持平；另一方面，此輪疫情產(chǎn)區產(chǎn)能去化核心矛盾為當地屠宰產(chǎn)能不足，生豬無(wú)法銷(xiāo)售產(chǎn)生積壓導致價(jià)格低迷，預計疫情主產(chǎn)區生豬銷(xiāo)售將面臨長(cháng)期壓力，導致其產(chǎn)能出清。
行業(yè)三問(wèn)之三：量?jì)r(jià)矛盾
目前，大部分投資者對于非洲豬瘟是否會(huì )傳染到上市企業(yè)較為擔心，從而影響其出欄量。我們認為，此方面無(wú)需過(guò)于擔憂(yōu)，一方面，生豬養殖板塊核心矛盾為價(jià)格，價(jià)格彈性對于盈利的貢獻大于出欄量，豬價(jià)上漲為板塊行情的主要驅動(dòng)因素；另一方面，大型養殖企業(yè)對于疫病的防控較為完善，其感染概率較小。從目前已公布非洲豬瘟感染案例情況來(lái)看，存欄規模5000 頭以上養殖場(chǎng)占比僅11%，大部分為存欄500 頭以下的小型養殖戶(hù)。我們認為，目前板塊處于產(chǎn)能去化趨勢確立、豬價(jià)拐點(diǎn)邏輯逐步強化期，為投資養殖股的第一階段，后期豬價(jià)上漲將進(jìn)一步催化板塊行情。
風(fēng)險提示
1. 非洲豬瘟出現失控；2. 上市公司出現非洲豬瘟風(fēng)險，成本快速上行，出欄量不達預期.
行業(yè)三問(wèn)之一：當前產(chǎn)能去化已達什么階段？
我們認為，當前行業(yè)產(chǎn)能去化是在持續進(jìn)行中，從產(chǎn)能淘汰幅度來(lái)看，當前行業(yè)產(chǎn)能淘汰幅度約10%左右。主要基于三個(gè)方面的數據驗證：
1、根據農業(yè)部統計能繁母豬存欄數據來(lái)看，截至2018 年12 月份產(chǎn)能去化幅度約12.6%（以今年3 月份數據為基準，此階段后由于農業(yè)部調整數據統計口徑，數據較為可靠，且母豬數據和規模豬場(chǎng)數據也進(jìn)一步驗證了準確性）；
2、根據畜牧司監測數據，母豬存欄指數自2018 年3 月份以來(lái)下降11.8%（截至2018.12）；
3、從行業(yè)虧損的角度測算，今年以來(lái)全國能繁母豬存欄量下降幅度約8.2%。由于非洲豬瘟后各省份價(jià)格分化較大，因此分具體省份來(lái)看其虧損時(shí)間【1】。今年以來(lái)，虧損時(shí)間長(cháng)達8 個(gè)月以上的省份有7 個(gè)，合計產(chǎn)能占比達25.9%，虧損時(shí)間長(cháng)達半年及以上的省份合計11 個(gè)，合計產(chǎn)能達36.5%，若按上半年行業(yè)虧損時(shí)期單月產(chǎn)能（能繁母豬存欄量）平均下降幅度1.4%計算，考慮各省出欄量權重，測算2018 年全國能繁母豬存欄量下降幅度為8.2%。但由于部分省份仍存在被動(dòng)的產(chǎn)能出清，實(shí)際幅度將大于此。
我們判斷，產(chǎn)能后期去化的趨勢仍將確定，且或呈現加速淘汰的態(tài)勢。此輪周期產(chǎn)能去化同上一輪來(lái)看有所差別，主要為主產(chǎn)區的產(chǎn)能去化，由于生豬調運受阻使得主產(chǎn)區價(jià)格低迷，行業(yè)持續虧損。目前消費旺季下，東北地區豬價(jià)僅9 元/公斤，華中地區（湖北、江西、河南、湖南）價(jià)格也僅11.7 元/公斤，低于行業(yè)成本，主要原因為主產(chǎn)區大豬積壓嚴重集中拋售，且外運受阻，使得豬價(jià)低迷，預計此行情將持續到春節后消費淡季，主產(chǎn)區豬價(jià)的低迷趨勢較為確定，使得主產(chǎn)區產(chǎn)能去化的趨勢也較為確定（到19年4 月份后大部分地區也基本上長(cháng)達1 年虧損），因此當下正為產(chǎn)能加速淘汰的過(guò)程中。且不排除未來(lái)非洲豬瘟染病對于行業(yè)產(chǎn)能的超預期影響。
由于部分省份實(shí)際產(chǎn)能受非洲豬瘟影響導致被動(dòng)清退（例如江蘇等地），實(shí)際產(chǎn)能下降幅度將大于此，根據中國畜牧業(yè)協(xié)會(huì )數據，山西、黑龍江和遼寧三個(gè)省份監測部分種豬企業(yè)2018 年11 月份母豬存欄量同比下降30%以上，遼寧地區母豬銷(xiāo)量更是接近為0。此統計占全國27.7%產(chǎn)能的8 個(gè)省份監測種豬企業(yè)母豬存欄量同比下行幅度達17.7%。整體來(lái)看，產(chǎn)能去化的趨勢較為確定。
【1】虧損月份具體統計方式為該省當月銷(xiāo)售均價(jià)低于12.5 元/公斤行業(yè)成本。
【2】出欄量為各省2017 年出欄情況。
行業(yè)三問(wèn)之二：調運政策放松是否會(huì )使得產(chǎn)能去化速度變慢？
根據農業(yè)部公調運新規，同前期其主要變化主要有以下幾點(diǎn)：
1、生豬跨省禁運范圍由“疫情及疫情相鄰省”變?yōu)椤耙邊^所在省”；
2、豬肉產(chǎn)品禁運范圍由“有兩市及以上疫情省份生豬產(chǎn)品不能出省”變?yōu)椤耙邊^所在
縣”；
3、疫區所在縣的生豬養殖企業(yè)可對本省的屠宰企業(yè)進(jìn)行“點(diǎn)對點(diǎn)”調運，疫情省的種豬、仔豬經(jīng)過(guò)檢驗后可以出省。
我們認為，上述政策并未實(shí)質(zhì)性改變疫情產(chǎn)區生豬無(wú)法跨省外調的格局，疫情產(chǎn)區產(chǎn)能淘汰會(huì )繼續進(jìn)行。這是目前市場(chǎng)的核心邏輯，并且會(huì )持續強化。
一方面，在生豬調運新規放開(kāi)后，生豬跨省調運數量并未出現實(shí)質(zhì)性大幅上行的趨勢，2018 年最后一周和2019 年第一周生豬跨省調運量分別僅為6.87 萬(wàn)頭和0.52 萬(wàn)頭，和前期基本持平，較非洲豬瘟前平均每周跨省調運200 萬(wàn)頭左右體量大幅下行。我們分析核心原因主要由于目前新規在基層方面實(shí)際操作方面仍存在一定難度，預計調運新規完全執行仍需要一段時(shí)間，此階段產(chǎn)區產(chǎn)能由于虧損將持續淘汰；
另一方面，此輪疫情產(chǎn)區產(chǎn)能去化的核心矛盾為當地屠宰產(chǎn)能不足，生豬無(wú)法銷(xiāo)售產(chǎn)生積壓導致價(jià)格低迷，農戶(hù)出現大幅虧損。而調運新規對此并未產(chǎn)生根本性改變，疫情省份生豬產(chǎn)品可以出省增量有限，今年以來(lái)定點(diǎn)屠宰企業(yè)屠宰量同比增速持續下滑，截至2018 年11 月份已經(jīng)僅同去年持平。預計疫情主產(chǎn)區的生豬銷(xiāo)售將面臨長(cháng)期較大壓力，從而導致其產(chǎn)能的出清。
此外，種豬和仔豬調運對于南方主產(chǎn)區產(chǎn)能向上彈性影響有限，南方地區產(chǎn)能難以實(shí)現擴張核心原因在于土地及環(huán)保政策影響，并非無(wú)法進(jìn)行種豬和仔豬補欄。2015 年以來(lái)環(huán)保導致的禁養和豬場(chǎng)拆遷對全國范圍內的生豬產(chǎn)能產(chǎn)生了重要影響，其中南方尤甚，2017 年全國生豬出欄量同比增加0.52%，但江蘇和福建生豬出欄量同比減少5.60%和1.50%、廣東豬肉產(chǎn)量同比減少0.80%。2018 年環(huán)保監管仍嚴，2018 年5 月30 日至6月7 日，第一批中央環(huán)境保護督察“回頭看”6 個(gè)督察組陸續對河北、內蒙古、黑龍江、江蘇、江西、河南、廣東、廣西、云南、寧夏等10 省(區)實(shí)施督察進(jìn)駐。2018 年上半年在全國生豬出欄量同比增加1.20%的背景下，江蘇和浙江的生豬出欄量同比分別減少4.00%和10.60%。從2019 年開(kāi)始，第二輪中央環(huán)保督查“回頭看”將全面開(kāi)啟，為期4 年，因此預計未來(lái)南方水網(wǎng)地區環(huán)保監管仍舊嚴格，不具備增加種豬和母豬補欄、擴大產(chǎn)能的基礎。
【3】母豬下降幅度為統計部分監測種豬企業(yè)母豬存欄數據。
【4】浙江和廣東未披露2017 年生豬出欄量，為反映這兩省2017 年生豬調減情況，廣東和浙江分別以豬肉產(chǎn)量和肉類(lèi)總產(chǎn)量同比變化代表生豬出欄量同比變化。
行業(yè)三問(wèn)之三：量?jì)r(jià)矛盾
目前，大部分投資者對于非洲豬瘟是否會(huì )傳染到上市企業(yè)較為擔心。我們認為，此方面無(wú)需過(guò)于擔憂(yōu)，一方面，當下生豬養殖板塊核心矛盾為價(jià)格，價(jià)格彈性對于盈利的貢獻大于出欄量，豬價(jià)上漲為板塊行情的主要驅動(dòng)因素；另一方面，大型養殖企業(yè)對于疫病的防控較為完善，其感染概率較小。從目前已公布非洲豬瘟感染案例情況來(lái)看，存欄規模5000 頭以上養殖場(chǎng)占比僅11%，大部分為存欄500 頭以下的小型養殖戶(hù)。若大型養殖企業(yè)也已呈現大比例感染非洲豬瘟情況，行業(yè)產(chǎn)能或已出現大幅去化，豬價(jià)將處于絕對高位。
我們認為，目前板塊處于產(chǎn)能去化趨勢確立、豬價(jià)拐點(diǎn)邏輯逐步確定期，為投資養殖股的第一階段。上一輪周期來(lái)看，養殖板塊同樣經(jīng)歷兩輪上漲階段，2014.5-2014.11 月份時(shí)期，此階段行業(yè)產(chǎn)能去化，拐點(diǎn)邏輯逐步清晰，且短期豬價(jià)季節性上漲也推動(dòng)板塊出現上漲行情，整體漲幅達68%，而在第二輪豬價(jià)上漲時(shí)期，板塊股價(jià)也受豬價(jià)上漲催化再次上漲，板塊漲幅達126%。分公司來(lái)看，在當輪周期牧原股份從底部到高度漲幅達303%，雛鷹農牧達231%，正邦科技達173%，而此輪養殖股行情才剛剛開(kāi)始。
投資建議
我們認為，當下生豬養殖行業(yè)產(chǎn)能去化趨勢確定，且正處于加速淘汰階段，豬價(jià)拐點(diǎn)即將到來(lái)。從投資角度來(lái)看，目前仍處于生豬養殖板塊投資的第一階段，建議積極配置。重點(diǎn)推薦溫氏股份和牧原股份。此外建議關(guān)注正邦科技、天邦股份、新希望、唐人神、金新農和大北農。
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